首创股份（600008）股票价值分析及投资建议报告
1 公司概况与行业地位
首创环保集团股份有限公司（股票代码：600008.SH，简称”首创环保”）是北京市国资委旗下全国性水务环保综合服务企业，致力于提供”水、固、气、能”一体化解决方案。公司主营业务涵盖供水、污水处理、固废处理、资源回收及环保咨询等多个领域，形成了完整的环保产业生态链。作为中国环保行业的领军企业，首创环保在全国范围内投资、建设和运营着大量环保基础设施，服务人口超过千万。
根据2025年智慧水务市场头部企业排名，首创环保在行业中稳居领先地位，市场份额和技术实力均处于行业前列。在2025年第一季度水务概念股票毛利润排名中，首创环保以14.85亿元的毛利润位列行业第一，显著高于排名第二的兴蓉环境(9.31亿元)和排名第三的瀚蓝环境(8.39亿元)。这一数据充分体现了公司在行业中的规模优势和盈利能力。
公司凭借其国企背景和技术实力，承接了多个国家级重大水务工程，如南水北调配套项目。在智慧水务领域，首创环保以”全产业链协同”为核心，业务覆盖供水、排水、污水处理全流程，其智慧供水平台通过大数据分析实时监控管网压力、流量，降低漏损率达15%以上。这表明公司不仅在传统水务运营方面具有优势，还在数字化转型和技术创新方面处于行业前沿。
表：首创环保主要业务指标与行业对比
| 指标名称 | 首创环保 | 行业平均 | 行业领先水平 |
|---|---|---|---|
| 毛利率水平 | 37.6% | 约30-35% | 行业前列 |
| 智慧水务漏损控制 | 降低15%以上 | 降低5-10% | 行业领先 |
| 固废发电效率 | 吨垃圾发电量年增4% | 基本稳定 | 行业先进 |
| 应收账款质量 | 2年内账龄占82.25% | 约70-75% | 行业优秀 |
2 财务表现分析
2.1 收入与盈利能力
2025年上半年，首创环保实现营业收入87.31亿元，虽然同比小幅下降4.51%，但归母净利润达到9.29亿元，同比增长0.8%。更重要的是，扣非归母净利润达到8.76亿元，同比增长5.30%，这表明公司主营业务盈利能力持续增强。从单季度来看，第二季度公司实现营收44.89亿元，归母净利润5.30亿元，环比大幅增长32.87%，显示出业绩加速改善的趋势。
公司的盈利能力显著提升，2025年上半年毛利率达到37.6%，同比提升2.4个百分点。这一改善主要得益于运营效率提升和成本控制措施。分业务来看，供水水处理业务毛利率同比提升5.3个百分点至36.5%，污水水处理业务毛利率同比提升0.8个百分点至39.8%。固废处理业务虽然收入同比下降11.2%至18.94亿元（主要因处置新加坡ECO公司后合并范围减少），但毛利率仍保持在37.0%的较高水平。
2.2 现金流与资产负债结构
公司在现金流管理方面取得显著成效，2025年上半年经营性净现金流同比增长25.71%至12.6亿元。同时，随着建设项目陆续投运，资本开支同比大幅下降35%至16.2亿元，投资净现金流净流出同比减少78%至5.0亿元。这表明公司自由现金流转正趋势明朗，为未来股东回报奠定了良好基础。
在资产负债结构方面，公司持续优化财务结构，截至2025年6月末，资产负债率为64.35%，较上年末下降0.42个百分点，实现连续两年下降。公司通过”存量置换+增量优化”融资策略，完成15个项目贷款利率下调，推动总体融资成本下降29个基点，财务费用同比压降0.87亿元。此外，公司对应收账款的管控也更加严格，账龄在2年以内的应收账款余额占比达82.25%，应收账款整体质量保持稳健。
表：首创环保2025年上半年主要财务指标
| 财务指标 | 2025年上半年 | 同比增长 | 变化趋势 |
|---|---|---|---|
| 营业收入 | 87.31亿元 | -4.51% | 小幅下滑 |
| 归母净利润 | 9.29亿元 | +0.80% | 稳步增长 |
| 扣非归母净利润 | 8.76亿元 | +5.30% | 提质增效 |
| 经营性现金流 | 12.6亿元 | +25.71% | 大幅改善 |
| 毛利率 | 37.6% | +2.4pct | 持续提升 |
| 资产负债率 | 64.35% | -0.42pct | 连续优化 |
3 核心竞争力评估
3.1 技术优势与创新能力
首创环保的核心竞争力首先体现在其技术创新能力上。公司持续投入研发，形成了具有自主知识产权的技术体系。2025年9月，公司发布了自主研发的CAPITAL CREATE®好氧颗粒污泥技术，这是一项具有行业革命性的创新成果。该技术被Science杂志誉为下一代污水处理技术，能够实现高度集约化设计，大幅降低占地面积：吨水占地可降至0.1㎡·d/m³以下，降低运行成本20%，降低碳排30%，并依托ASMART®污水厂模型智控系统，达成无人值守的智慧运行。
特别值得关注的是，CAPITAL CREATE®技术突破了颗粒污泥技术对高池高的要求，在5.5米池深条件下仍可稳定运行，并在低COD浓度（180-210mg/L）环境中成功培育颗粒污泥，结合XSiv®污泥动态筛分器显著缩短污泥颗粒化时间。这一技术创新为污水处理厂原位扩容（50%~150%）、节能降碳、资源回收提供了行业新路径，显著增强了公司的市场竞争优势。
公司在AI战略方面也全面落地，正式发布了《2025AI+行动计划》，以人工智能为核心驱动力，围绕”垂直业务升级”与”管理能力重构”两大主线，构建”垂直智能AGENT库”，全力打造环保行业领先的AI落地生态体系。目前，马鞍山环卫智能化项目、污水厂设计审核AI-Agent项目、基于LLM的大气污染人工智能决策平台三大项目均有序推进，其中大气监测站点大模型系统已正式上线运行，智能化成效初步显现。
3.2 运营效率与资源能力
首创环保通过深化”CWCI”（综合水业精益运营体系）和”CECI”（综合环境精益运营体系）精益运营创新实践，将ROE拆解提升专项工作全面覆盖从生产运营至内部管控全流程，推动核心业务板块精准聚焦提质增效。这些措施取得了显著成效：公司集采品类综合成本降低23.01%，管理费用同比压降1.15亿元，优化15.92%。
在业务结构方面，公司已经实现了从工程驱动向运营驱动的转型。2025年上半年，运营类业务实现收入76.62亿元，占公司营收比重同比提升7.7个百分点。资产类业务实现归母净利润10.56亿元，同比增长12.82%，真正发挥了”压舱石”作用。其中，轻资产业务表现尤为亮眼：运营服务收入5.85亿元（同比增长36%），低碳环保咨询服务收入1.23亿元（同比增长29%），这表明公司正在向高质量、高附加值的业务模式转型。
公司的资源获取能力和区域深耕策略也是其核心竞争力之一。报告期内，公司新增签约合同额11.84亿元，其中轻资产服务和技术产品类新订单占比高达72.80%，多业态协同落地合同额达到2.91亿元。公司与新奥能源、北新路桥集团等企业达成战略合作，共同探索资源循环利用和区域市场拓展，展示了强大的产业协同能力。
表：首创环保CAPITAL CREATE®技术经济指标对比
| 技术参数 | 传统技术 | CAPITAL CREATE® | 提升效果 |
|---|---|---|---|
| 吨水占地面积 | 0.2-0.3㎡·d/m³ | 0.1㎡·d/m³以下 | 降低50%以上 |
| 运行成本 | 基准 | 降低20% | 显著节约 |
| 碳排放量 | 基准 | 降低30% | 环保效益显著 |
| 污泥颗粒化时间 | 30-60天 | 显著缩短 | 提高效率 |
| 池深要求 | 7-8米 | 5.5米 | 适应性强 |
| 扩容能力 | 有限 | 50%-150% | 大幅提升 |
4 增长潜力与未来展望
4.1 业务增长点
首创环保的未来增长潜力主要体现在以下几个方面：首先，公司运营业务持续稳健增长，2025年上半年运营业务实现营业收入70.77亿元，同比增收1.9亿元，贡献归母净利润10.24亿元，同比增利1.48亿元。运营业务已成为公司业绩贡献的绝对主力，其稳健增长有效对冲了工程业务减利影响。随着公司多个项目水价调整（报告期内5个项目水价调整，涉及处理规模达52万吨/日，综合水价同比提升2.8%至1.68元/吨），水务运营业务的盈利能力有望进一步提升。
其次，固废业务板块扎实推动技改增利，通过实施技术改造，农安、深州、永济等垃圾焚烧发电项目的发电量与经营利润均实现同比增长。报告期内，固废业务实现营业收入10.16亿元，同比增长6.38%，实现垃圾处理量538.27万吨，同比增长6.77%，实现上网电量14.17亿千瓦时，同比增长10.10%。这表明固废业务已经成为公司重要的增长引擎。
第三，公司积极拓展”衍生+”业务，与新奥能源达成合作，通过收集新乡生活垃圾焚烧发电项目生物厌氧发酵产生的沼气，供应给新奥能源作为提纯天然气的原料，实现资源循环利用和额外收入来源。公司还携手北新路桥集团，共同探索新疆地区生态环境保护、绿色基础设施建设等方面的全方位合作模式，这些新业务模式将为公司打开新的增长空间。
4.2 战略规划与行业趋势
首创环保的未来发展战略清晰聚焦于”攻坚、提质、增长、立新、增效、升维”的经营策略，统筹经营增长突破与管理改革创新。公司以新质生产力培育为核心抓手，推动各业务线条科技创新持续突破，提升价值创造能力。
从行业趋势来看，环保产业正面临转型升级的关键时期。”双碳”目标背景下，节能减排、资源循环利用成为行业发展方向。首创环保的CAPITAL CREATE®技术正好契合了这一趋势，能够为客户提供提量降碳的综合解决方案。同时，智慧环保、数字化运营也成为行业发展趋势，公司在该领域提前布局，ASMART®污水厂模型智控系统、AI战略等都将成为未来市场竞争中的优势。
京津冀协同发展、长江大保护等国家战略的深入推进，也为首创环保这样的龙头企业带来了市场机遇。公司联合清华大学、北京大学等9家单位，共同申报”京津冀环境综合治理国家科技重大专项”，体现了公司参与重大国家战略的能力和决心。
华泰证券预测，公司2025-2027年归母净利润分别为17.82亿元、19.12亿元和19.85亿元，对应EPS为0.24元、0.26元和0.27元。这一预测反映了分析师对公司未来稳健增长的信心。
5 风险因素分析
5.1 市场与政策风险
尽管首创环保具有良好的发展前景，投资者也需要关注以下风险因素：首先，调价进程不及预期风险。水务行业的收入很大程度上依赖于政府定价，如果项目水价调整进程延迟或调整幅度低于预期，可能会影响公司的盈利水平。目前公司还有较多项目处于调价申请过程中，审批进度和结果存在不确定性。
其次，应收账款回款风险。截至2025年6月末，公司应收账款规模较大，虽然账龄结构有所优化（2年以内的应收账款余额占比82.25%），但环保行业的应收账款回收周期通常较长，如果出现回款延迟或坏账增加，可能会对公司的现金流和经营业绩产生不利影响。
第三，产能扩张不及预期风险。环保行业是资本密集型行业，项目投资规模大、回报周期长。如果公司在建项目建设进度延迟或新项目获取不及预期，可能会影响公司的长期增长潜力。特别是公司放缓了工程业务拓展速度，可能会影响短期业绩增长。
5.2 经营与财务风险
在经营和财务方面，公司面临以下风险：首先，市场竞争加剧风险。随着环保行业的发展，越来越多的企业进入市场，可能导致项目竞争加剧、收益率下降。公司需要持续提升技术创新能力和运营效率，以保持市场竞争力。
其次，债务负担较重。根据财报体检工具显示，公司有息资产负债率已达43.37%，有息负债总额/近3年经营性现金流均值已达13.71%。虽然公司正在优化债务结构，融资成本也有所下降，但较高的负债率仍然增加了财务风险。
第三，现金流状况需要关注。分析指出，公司货币资金/流动负债仅为31.19%，近3年经营性现金流均值/流动负债仅为17.94%，这表明公司的短期偿债能力有待加强。虽然2025年上半年经营性现金流有所改善，但仍需持续关注现金流状况。
6 估值分析与投资建议
6.1 估值水平分析
基于华泰证券的预测，首创环保2025年预期归母净利润为17.82亿元，对应EPS为0.24元。目前水务行业可比公司2025年预期PE均值为14.0倍。考虑到首创环保资产优质，自由现金流趋势向好，以及2025-2027年水价持续提升的预期，华泰证券给予公司2025年15.3倍PE，目标价3.73元。
从历史估值来看，首创环保目前的估值水平处于合理区间。公司的核心竞争力、行业地位以及技术创新能力应该享有一定的估值溢价。与行业平均水平相比，公司15.3倍的预期PE略高于行业均值的14.0倍，这一溢价是合理的。
从市净率(PB)角度看，截至2025年第一季度，公司每股净资产为2.88元，同比增8.99%。以当前股价计算，公司的PB估值也在合理范围内。
6.2 投资建议与目标价
投资建议：谨慎增持。基于对公司基本面、行业地位、财务表现、增长潜力和估值水平的综合分析，我们认为首创环保是一家具有长期投资价值的环保龙头企业。公司正在从传统的工程驱动模式向运营驱动模式转型，盈利能力持续提升，现金流状况不断改善，技术创新能力突出，这些因素都支持对公司给予积极评价。
目标价：3.73元（基于2025年15.3倍预期PE）。这一目标价相对于当前股价有约15%的上涨空间（以2025年9月20日收盘价3.24元计算）。
投资逻辑：
- 行业龙头地位稳固：公司在水务行业市场份额领先，毛利润行业排名第一，具有较强的定价能力和竞争优势。
- 盈利能力持续提升：公司毛利率和净利率持续改善，扣非净利润增速高于收入增速，表明经营质量不断提高。
- 现金流改善明显：经营性现金流同比增长25.71%，自由现金流转正趋势明朗，为股东回报奠定基础。
- 技术创新构筑壁垒：CAPITAL CREATE®等核心技术为公司提供差异化竞争优势，有望带来新的增长点。
- 估值合理：当前估值水平与行业和公司增长前景基本匹配，具有一定安全边际。
风险提示：投资者需关注调价进程不及预期、应收账款回款低于预期、产能扩张不及预期、市场竞争加剧等风险因素。建议投资者逢低分批布局，避免追高，并密切关注公司季度经营数据和重要项目进展。
表：首创环保业绩预测与估值分析
| 财务年度 | 2025E | 2026E | 2027E |
|---|---|---|---|
| 营收(亿元) | 待估 | 待估 | 待估 |
| 归母净利润(亿元) | 17.82 | 19.12 | 19.85 |
| EPS(元) | 0.24 | 0.26 | 0.27 |
| PE(倍) | 15.3 | 14.3 | 13.8 |
注：表中数据基于华泰证券预测