中国医药股票价值分析及投资建议报告

1 行业整体表现概述

2025年上半年，中国A股生物医药行业整体表现呈现分化态势。行业总体营业收入达到12,838.3亿元，同比下降2.6%；归母净利润为1,135.1亿元，同比下降6.0%。这一数据表明医药行业整体仍处于结构调整期，带量采购、医保控费等政策影响持续，但各细分领域表现出显著差异，创新驱动和国际化能力成为企业增长的关键分化因素。

从子行业表现来看，创新药及其产业链保持高景气度，而传统制药、疫苗、ICL（独立医学实验室）、IVD（体外诊断）等板块则持续低迷。这种分化格局体现了医药行业正从传统的仿制药模式向创新驱动模式转型，研发投入充足、创新能力突出的企业逐渐脱颖而出。

医药板块当前估值处于历史低位，公募基金（剔除医药基金）对医药板块的配置也处于低位，考虑到美债利率等宏观环境因素的积极恢复、大领域大品种对行业的拉动效应，专业机构对2025年医药行业的增长保持乐观态度。投资者情绪逐渐回暖，但内资与外资对医药股的投资策略存在明显分歧——内资持续加仓创新药企，而外资则更注重即时盈利能见度，对性价比较高的CXO企业有所增持。

表：2025年上半年医药行业各细分领域业绩表现

2 细分领域景气度分析

2.1 创新药板块

创新药板块已成为医药行业中最具增长潜力的领域，2025年上半年实现营业收入303.6亿元，同比增长9.6%。尽管整体净利润仍为亏损状态（-20.3亿元），但这主要源于行业高研发投入的特点，收入端的快速增长表明创新药正步入商业化放量期。国内外商业化推进与对外授权（BD）齐发力，正推动营收增长并加快盈利转折点到来。

创新药行业正在从数量逻辑（me-too速度、入组速度等经营指标）向质量逻辑（BIC/FIC数量以及BD金额）转换，迎来”产品为王”的阶段。具有差异化创新能力和全球商业化潜力的创新药企业价值凸显，市场格局从分散走向集中，头部企业凭借强大的研发体系和商业化能力赢得竞争优势。

企业方面，仿创结合企业的创新药占比持续提升，同时仿制药业务受益于集采规则优化而保持稳定。推荐关注拥有差异化创新能力、产品具备全球商业化潜力的创新药公司，如科伦博泰生物、康方生物、信达生物、三生制药、康诺亚、泽璟制药等。

2.2 CXO（创新药外包服务）板块

CXO板块在2025年上半年表现出显著的业绩回暖趋势，实现营业收入451.2亿元，同比增长12.6%；归母净利润112.8亿元，同比大幅增长61.3%。这表明CXO板块已经摆脱前期的低迷状态，迎来新一轮增长周期。

CXO板块的回暖主要得益于两方面因素：一是海外投融资环境改善带来的需求增加，二是新签订单和在手订单的高增长。头部CDMO公司的业绩有望持续恢复和验证，地缘政治因素对股价的影响已经较为充分地体现在股价中。随着创新药研发投入的持续增加和研发复杂度的提升，CXO行业特别是具备一体化服务能力的龙头公司，有望持续受益于外包率提升和集中度提高的趋势。

CXO板块中，建议关注新签订单、在手订单高增长的头部CDMO公司，如药明康德、药明合联、凯莱英和泰格医药等。这些公司具备全球竞争力，能够提供一站式研发和生产服务，客户群体优质稳定，业绩可见度高。

2.3 医疗器械板块

医疗器械板块有望迎来”政策优化+景气回升+业绩复苏“下的估值修复机会。2025年以来，医疗设备招投标持续回暖，随着库存逐步消耗，部分企业预计在2025年第三季度实现业绩反转。器械板块的细分领域表现差异明显：

• 医疗设备：今年以来，以影像类为代表的设备招投标量回暖明显，设备更新政策在持续推进中。推荐关注迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、澳华内镜等。
• 高值耗材：过往受集采和关税影响压制业绩和估值，在集采”反内卷”和关税缓和背景下估值修复机会大，出海潜力足。骨科集采出清后恢复较好增长，神经外科领域集采后放量和进口替代加速。
• 体外诊断（IVD）：受医保控费政策冲击较大，但集采有望加速进口替代和龙头集中。发光集采去年陆续落地，国产龙头从报量来看份额提升可观。
• 家用器械：热门单品国内市场规模快速提升，国产龙头出海布局方兴未艾，业绩呈加速复苏态势。鱼跃医疗等公司在出海和市场拓展方面表现突出。

2.4 中药板块

中药板块虽然短期承压，但长期仍具品牌化与创新潜力。2025年上半年，部分中药龙头企业展现出了良好的增长韧性，品牌价值进一步凸显。例如，云南白药上半年营收212.57亿元，同比增长3.92%，归母净利润36.33亿元，同比增长13.93%。

中药板块的投资机会主要来自三个方面：

• 基药目录：虽然目录颁布时间有所延迟，但预计不会缺席。考虑到独家基药增速远高于非基药，预计未来市场会反复博弈基药主线。
• 国企改革：2024年以来央企考核体系调整后更重视ROE指标，有望带动基本面大幅提升。
• 产品创新：兼具老龄化属性+中药渗透率提升+医保免疫的OTC企业，以及具备爆款特质的潜力大单品。

推荐关注昆药集团、康缘药业、康恩贝、片仔癀、同仁堂、东阿阿胶、达仁堂、以岭药业等中药企业。

2.5 其他细分领域

• 医药商业：药房板块2025年有望迎来处方外流+格局优化的机遇。处方外流可能提速，”门诊统筹+互联网处方”已成为当下处方外流的较优解，更多省份有望跟进；竞争格局有望优化，上市连锁药房具备显著优势，线下集中度稳步提升趋势明确。推荐关注老百姓、益丰药房、大参林、漱玉平民、健之佳、一心堂等。
• 医疗服务：反腐+集采净化医疗市场环境，有望完善医疗行业市场机制、推进医生多点执业，在长周期下民营医疗综合竞争力有望显著提升；同时商保+自费医疗的快速扩容，有望为民营医疗带来更多差异化竞争优势。推荐关注固生堂、华夏眼科、普瑞眼科、爱尔眼科、海吉亚医疗、国际医学、通策医疗、三星医疗、锦欣生殖等。
• 血制品：十四五期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。推荐关注天坛生物、博雅生物等。

表：医药行业各细分领域推荐关注公司汇总

3 投资策略与推荐标的

3.1 投资逻辑主线

基于当前医药行业的发展趋势和估值水平，建议关注以下投资逻辑主线：

• 创新驱动：关注真正具备差异化创新能力、产品管线丰富且具备全球商业化潜力的创新药企业。这些企业有望通过国内外商业化与对外授权齐发力，实现营收增长并加快盈利转折。
• 外包服务：CXO板块业绩迅速回暖，地缘政治对股价的影响已经较为充分地体现，伴随着新签订单、在手订单的高增长，头部CDMO公司的业绩有望持续恢复和验证。
• 估值修复：器械板块有望迎来”政策优化+景气回升+业绩复苏”下的估值修复机会。中药板块在基药目录预期和国企改革推动下也有望实现估值修复。
• 出海潜力：创新药、医疗器械等领域的龙头企业出海布局方兴未艾，海外市场拓展有望打开新的增长空间。
• 分红回报：部分中药和OTC企业长期维持高比例分红，注重投资者回报，如云南白药实施特别分红方案，现金分红占2025年上半年归母净利润50.05%。

3.2 推荐标的组合

基于以上分析，推荐以下投资组合：

• A股重点公司：
• 迈瑞医疗：国内医疗器械龙头，受益于设备招投标回暖和出海加速。
• 药明康德：CXO行业龙头，业绩回暖明显，新签订单高增长。
• 爱尔眼科：医疗服务眼科龙头，受益于消费复苏和民营医疗发展。
• 新产业：体外诊断领域龙头，发光集采加速进口替代。
• 惠泰医疗：高值耗材企业，估值修复空间大。
• 开立医疗：医疗设备企业，受益设备更新政策。
• 澳华内镜：内镜设备企业，进口替代空间大。
• 艾德生物：伴随诊断龙头，受益精准医疗发展。
• 爱博医疗：眼科器械企业，产品具备竞争力。
• 金域医学：ICL龙头，受益于行业集中度提升。
• 鱼跃医疗：家用器械龙头，出海布局加速。
• H股重点公司：
• 康方生物：创新药龙头，产品具备全球竞争力。
• 科伦博泰生物-B：创新药企业，研发管线丰富。
• 和黄医药：创新药企业，长期成长逻辑清晰。
• 康诺亚-B：创新药企业，差异化创新能力强。
• 三生制药：生物药龙头，估值仍具吸引力。
• 药明合联：CXO细分领域龙头，受益下游高景气度。
• 爱康医疗：骨科器械企业，集采后恢复较好增长。
• 固生堂：中医服务龙头，复制能力强。

4 风险提示与应对建议

投资医药行业需要注意以下风险因素：

• 研发失败风险：新药研发周期长、投入大、成功率低，任何阶段的失败都可能导致企业价值重估。建议分散投资一篮子创新药企业，避免单一标的过度风险暴露。
• 商业化不及预期风险：即使研发成功，新药商业化也可能受市场竞争、医保谈判、医生接受度等因素影响而不及预期。建议关注商业化能力已得到验证的企业。
• 地缘政治风险：中美摩擦可能导致中国医药企业面临海外市场准入障碍和技术限制。特朗普总统近期声称要加大对引进中国药品的限制，但实际影响可能有限，因游说发起者主要是美国生物科技企业及投资者，MNC参与度低，实际影响力有限。
• 政策超预期风险：带量采购、医保控费等政策可能进一步超预期，影响企业盈利能力。建议关注政策免疫领域或受影响较小的细分领域。
• 估值风险：部分医药股估值较高，可能面临估值回调风险。建议在估值合理或低估时布局优质标的。

为应对这些风险，投资者可采取以下策略：

• 分散投资： across不同细分领域和个股，避免过度集中。
• 长期视角：医药行业创新周期长，需要长期视角才能享受创新成果。
• 专业分析：深入分析企业研发管线和竞争优势，而非简单跟风热点。
• 估值纪律：在估值合理时买入，避免追高带来的额外风险。

5 结论与展望

中国医药行业正处于结构转型的关键期，从传统的仿制药模式向创新驱动模式转变。虽然行业整体业绩承压，但创新药及产业链景气度高，CXO板块业绩迅速回暖，器械板块有望迎来估值修复机会。

未来一段时间，医药行业的投资机会将主要来自：

• 创新药的国内外商业化与对外授权的进展；
• CXO板块的订单增长和业绩回暖；
• 器械板块的政策优化和景气回升；
• 中药板块的基药目录预期和国企改革；
• 出海潜力企业的海外市场拓展。

投资者应把握创新主线和估值修复机会，在行业分化中精选具备核心竞争力、业绩确定性强、估值合理的优质企业。长期来看，中国医药行业仍将受益于人口老龄化、健康意识提升和技术进步，具备长期投资价值。

最后更新日期：2025年9月22日
数据来源：公开研报及行业分析（国信证券、华创证券、交银国际证券等）
风险提示：本报告基于公开信息分析，不构成投资建议，投资者据此操作风险自担。