广州发展（600098.SH）股票价值分析及投资建议报告
1 公司概况与投资亮点
广州发展集团股份有限公司（股票代码：600098.SH）是广州市人民政府控股的综合能源平台，已形成电力、能源物流、燃气、新能源、储能、能源金融等业务协同发展的综合能源产业体系。截至2024年底，公司总装机容量达10.26GW，其中煤电3.14GW、气电2.34GW、风电2.44GW、光伏2.35GW，业务布局多元且协同效应显著。
公司核心投资亮点突出。首先，作为粤港澳大湾区能源保障的重要企业，公司深度受益于区域经济发展和能源需求增长。其次，公司拥有多元互补的业务结构，有效平滑单一业务波动带来的业绩风险。除煤电外，公司持有大量稳定收益类资产，保证业绩稳定性。事实上，公司业绩表现稳健，2017年以来除行业普遍大幅亏损的2021年外，归母净利润均保持稳定增长，2024年净利润达17.32亿元，同比增长5.73%。
此外，公司具有高股息特征，连续26年稳定分红，多年分红比例稳定在50%左右，2024年分红比例达54.67%，对应年末股息率4.21%，在当前无风险利率下行的背景下极具吸引力。公司当前估值水平显著低于同业可比公司，具备估值修复空间。
2 行业背景与竞争格局
能源行业正处于深刻变革期，在”双碳”目标推动下，清洁能源转型加速推进。根据广州蓝皮书数据，广州市2024年地区生产总值(GDP)达31032.50亿元，同比增长2.1%，三次产业比重优化至1.08%、25.26%、73.66%，服务主导型经济体系稳步成形。作为一线城市，广州经济结构的优化升级对能源供给提出了更高要求，清洁化、高效化成为发展方向。
电力行业方面，新能源装机增长迅猛，但火电仍扮演电力安全压舱石的角色。广东省电力市场供需形势总体宽松，2024年以来火电利用小时数有所下滑。2025年广东省年度长协电价同比下滑0.074元/千瓦时，对火电企业营收造成压力，但成本端煤价持续回落，2025年二季度以来秦皇岛港口5500大卡动力煤现货均价634元/吨，同比下降214元/吨，使得火电企业具备业绩弹性。
天然气行业保持稳健增长态势，城市化进程和环保政策推动天然气需求持续提升。公司作为广州市城市燃气高压管网建设和天然气购销唯一主体，在市场布局上具有天然优势。
竞争格局方面，广州发展在广东省能源领域占据重要地位。相比同业申能股份、上海电力、粤电力A等公司，广州发展估值均低于可比公司均值。公司多元业务结构使其不同于单一业务能源企业，抗风险能力更强，业绩稳定性更突出。
3 财务表现与盈利能力分析
3.1 近期财务表现
2025年上半年，广州发展交出了一份”营收稳增长、利润高增长“的成绩单。公司实现营业总收入233.34亿元，同比增长2.01%；归母净利润达16.35亿元，同比大幅增长42.56%。值得注意的是，公司扣非归母净利润为3.83亿元，同比下降66.18%，说明非经常性损益对利润贡献显著。
单季度来看，2025年第二季度公司实现营业收入124.9亿元，同比增长2.55%；归母净利润11.83亿元，同比增长69.09%；但扣非净利润为-5232.05万元，同比大幅转亏，表明公司主业盈利能力面临压力。
3.2 盈利能力分析
从盈利能力指标看，2025年上半年公司毛利率为8.41%，同比下降18.26%；净利率为7.2%，同比提升37.11%。这种毛利率下降但净率上升的反常现象主要源于非经常性收益的贡献。
公司费用控制成效显著，三费合计9.86亿元，占营收比重为4.22%，同比下降2.56个百分点。其中销售费用下降7.85%，财务费用下降6.86%，而管理费用上升8.57%，主要因业务规模扩大带来人工等支出增加。
表：广州发展2025年上半年主要财务指标
| 财务指标 | 2025年上半年 | 同比变化 | 主要原因 |
|---|---|---|---|
| 营业总收入 | 233.34亿元 | +2.01% | 能源物流和燃气业务增长 |
| 归母净利润 | 16.35亿元 | +42.56% | 土地交储收益确认 |
| 扣非净利润 | 3.83亿元 | -66.18% | 主业盈利承压 |
| 毛利率 | 8.41% | -18.26% | 电价下滑及成本上升 |
| 经营活动现金流 | 25.89亿元 | +113.05% | 营运资金占用减少 |
3.3 资产质量与现金流
公司资产质量方面存在一些值得关注的点。截至2025年6月底，公司货币资金为19亿元，较上年同期下降38.84%，主要因项目投资建设支出增加。应收账款为43.4亿元，占最新年报归母净利润的250.62%，处于较高水平，提示回款风险需关注。
有息负债为348.86亿元，同比增长4.22%，有息资产负债率已达43.05%。公司现金流表现亮眼，每股经营性现金流为0.74元，同比增长113.09%。经营活动产生的现金流量净额同比增长113.05%，主要得益于营运资金占用减少和业务规模扩大，显示出主营业务造血能力强劲。
4 业务板块深度分析
4.1 电力业务
电力业务是公司传统核心业务，包括煤电和气电。2025年上半年，公司火电发电量明显下滑，实现火电上网电量70.22亿千瓦时，同比减少15.16%。其中煤电和气电上网电量分别同比减少14.27%、17.15%。电量表现偏弱主要因珠江电厂建设等容量替代项目关停两台320MW煤电机组以及电力供需形势总体宽松的共同影响。
电价方面，上半年公司平均上网电价0.4958元/千瓦时，同比降低0.050元/千瓦时。受量价齐跌的影响，上半年火电板块实现营业收入33.84亿元，同比降低22.66%。虽然得益于煤价回落以及气电用气成本下降，火电板块营业成本同比下降23.03%，一定程度缓解营收压力，但上半年火电板块计提资产及信用减值损失3.11亿元，同比减利3.13亿元，使得上半年火电板块实现利润总额-3.13亿元。
展望未来，公司火电机组集中在粤港澳大湾区电力负荷中心，区位优势明显。随着煤价持续回落，成本端改善有望带来业绩弹性。
4.2 新能源业务
新能源业务是公司增长最快的板块，也是未来发展的重点。截至2025年6月底，公司新能源装机容量达581.30万千瓦，上半年新增装机容量约90万千瓦。公司规划到2025年底新能源装机规模达8GW。
在装机产能持续扩张的带动下，2025年上半年风电及光伏分别完成上网电量31.35、12.16亿千瓦时，同比分别增长23.11%、68.48%。得益于此，上半年新能源板块实现营业收入16.52亿元，同比增长17.63%。但新增装机同时也推高了折旧、运维等各项成本，板块营业成本同比增长26.41%。综合来看，上半年公司新能源业务实现利润总额4.95亿元，同比增长10.76%。
盈利能力方面，新能源及储能业务毛利率高达52.50%，成为公司盈利能力最强的板块。其中风力发电毛利率达58.50%，光伏发电为36.91%。公司新能源项目主要分布于华南、华中、华北、西南等电价较高、消纳情况较好的地区，这保证了项目的经济效益。
表：广州发展新能源业务装机与发电情况（2025年上半年）
| 指标 | 风电 | 光伏 | 合计 |
|---|---|---|---|
| 装机容量 | 未披露 | 未披露 | 581.30万千瓦 |
| 上网电量 | 31.35亿千瓦时 | 12.16亿千瓦时 | 43.51亿千瓦时 |
| 电量增速 | +23.11% | +68.48% | 未披露 |
| 上网电价 | 0.458元/千瓦时(2024年) | 0.508元/千瓦时(2024年) | 未披露 |
4.3 燃气业务
燃气业务是公司稳定的利润贡献板块。公司下属广州燃气集团是广州市城市燃气高压管网建设和天然气购销唯一主体。公司广州LNG应急调峰气源站于2023年投产，另参股珠海金湾LNG接收站和广东大鹏LNG接收站，形成了完整的燃气产业链布局。
2025年上半年，公司完成管道燃气及LNG销售量18.13亿立方米，同比减少3.67%，主要因发电用气和贸易气下降。完成天然气代输气量8.60亿立方米，同比减少4.41%。或受气价提升影响，上半年燃气业务实现营业收入49.92亿元，同比增长4.82%。但天然气采购成本的增幅更为突出，燃气业务营业成本同比增长10.17%。因此，上半年公司燃气业务实现利润总额3.81亿元，同比减少48.41%。
尽管短期承压，公司燃气业务长期增长逻辑依然清晰。广州市天然气需求持续增长，公司作为唯一主体优势明显。此外，公司下游珠江LNG电厂二期于2023年投产，2024年贡献供气增量，未来有望持续带动销气量增长。
4.4 能源物流业务
能源物流业务是公司收入占比最大但盈利较弱的板块。2025年上半年，能源物流分部主营收入为140.63亿元，占总收入的60.33%。但该业务毛利率较低，仅0.38%，上半年实现利润总额-1.38亿元，同比减少2.56亿元，主要受煤炭及油品等业务营收增幅小于成本增幅的影响。
能源物流业务业绩下滑主要受煤炭价格下行影响。但销量增长13.3%，反映出公司在物流渠道和市场份额上的稳固优势。随着煤炭市场周期性波动逐渐稳定，该业务有望重回盈利正轨。
5 估值分析与投资建议
5.1 盈利预测
综合多家券商预测，广州发展未来几年业绩将保持稳定增长态势。华源证券预计公司2025年至2027年归母净利润分别为18.49亿元、21.20亿元和23.73亿元，同比增速分别为6.74%、14.70%和11.91%。东北证券廖浩祥研究员团队预测2025年度归属净利润为18.62亿。长江证券基于最新财务数据，预计公司2025-2027年EPS分别为0.59元、0.42元和0.51元。
需要注意的是，2025年上半年公司业绩中包含了大额非经常性收益（主要是土地交储收益），这使得短期业绩大幅提升但不可持续。投资者应更关注扣非净利润的表现，以及各主营业务的基本面改善情况。
5.2 估值分析
从估值指标来看，公司当前市盈率（静）为13.34倍，2025年预测PE为10.28倍。华源证券测算，当前股价对应的2025-2027年PE分别为12、10、9倍。
与同业可比公司相比，公司估值水平显著低于行业均值。华源证券选取申能股份、上海电力、粤电力A为可比公司，测算可比公司2025-2027年平均PE分别为17、13、11倍，公司估值均低于可比公司均值，具备估值修复空间。
从市净率看，公司当前PB(静)为0.85，低于1倍净资产，处于历史较低水平。根据历史财务数据和PB历史表现估算，公司相对估值在7.1元至7.95元之间，现价基于相对估值约有12.41%左右的低估。
从股息率角度看，公司预估股息率达4.86%，连续26年稳定分红，多年分红比例稳定在50%左右，对于稳健型投资者具有较强吸引力。
5.3 投资建议与目标价
基于以上分析，我对广州发展给予”谨慎买入“评级，主要基于以下理由：
- 优势：公司作为广州市属综合能源平台，业务结构多元，抗风险能力强；新能源业务快速发展，成长性明确；燃气业务区域垄断优势明显；股息率较高，提供安全边际；当前估值低于同业水平，具备修复空间。
- 风险：主业盈利承压，扣非净利润大幅下滑；应收账款高企，回款风险需关注；有息负债较高，债务压力不小；电力供需形势宽松，电价面临下行压力。
目标价区间：综合相对估值和绝对估值方法，给予公司6-12个月目标价7.20-7.80元，较当前价格约有9-18%的上涨空间。
投资策略建议：
- 对于稳健型投资者，可关注公司高股息特性，作为底仓配置享受稳定分红。
- 对于成长型投资者，可重点关注公司新能源业务发展，装机规模扩张带来的业绩增长机会。
- 建议分批建仓，避免追高，密切关注公司主营业务盈利改善情况以及新能源项目建设进度。
6 风险提示与结论
6.1 风险提示
投资广州发展需关注以下风险因素：
- 电价下行风险：广东省2025年年度长协电价同比下滑0.074元/千瓦时，将直接影响公司电力业务收入。
- 燃料价格波动风险：煤价和天然气价格上涨将压缩公司盈利空间，尽管当前煤价处于下行通道，但未来走势存在不确定性。
- 项目建设不及预期风险：公司规划到2025年底新能源装机规模达8GW，若项目建设进度不及预期，将影响公司成长性。
- 财务风险：公司有息负债较高，应收账款高企，需关注资金链管理挑战。
- 宏观经济风险：经济增长放缓可能导致能源需求下降，影响公司业务发展。
6.2 结论
广州发展作为广州市属综合能源平台，具备多元业务结构优势和区域垄断地位。公司短期业绩虽承压，但新能源业务快速发展提供成长动能，高股息特性提供安全边际，当前估值水平低于同业均值，具备修复空间。
投资者需理性看待公司2025年上半年业绩大幅增长中的非经常性因素，更加关注主营业务基本面的改善迹象。长期来看，公司积极向绿色低碳综合智慧能源服务商转型，契合”双碳”政策方向，在大湾区能源结构转型中有望抓住发展机遇，为股东创造可持续价值。
建议投资者根据自身风险偏好，适当配置该股票，并密切关注行业政策变化、燃料价格走势及公司项目开发进度。
注：本报告基于公开信息分析，不构成任何投资建议，投资者据此操作风险自担。