橡果国际股票价值分析及投资建议报告

1 公司概述

橡果国际（股票代码：2104）是一家主要从事休闲食品生产与销售的企业，其主要产品包括综合果仁、青豆、蚕豆、瓜子仁等系列产品。公司业务覆盖华东、华南、华中、西南、西北、东北等国内多个区域，并积极拓展境外市场，特别是东南亚地区。根据公司最新财报数据显示，2025年上半年公司实现收入9.45亿元，其中境外业务表现尤为亮眼，同比增长162.9%，显示出较强的海外市场扩张势头。

公司采用经销与直营相结合的销售模式，近年来持续推进渠道改革，部分商超渠道由经销转直营。2025年上半年，公司经销模式收入7.0亿元，同比下降19.8%，而直营及其他模式收入0.8亿元，同比增长154.6%，表明渠道转型已初见成效。此外，公司还通过电商平台拓展销售渠道，2025年上半年电商模式实现收入1.53亿元，同比增长12.4%。

在产品结构方面，公司的”老三样”产品（青豌豆、蚕豆和瓜子仁）表现相对稳健，而综合果仁产品收入下滑较为明显，2025年上半年实现收入2.73亿元，同比下降19.9%。这表明公司产品结构正在调整中，需要持续关注新品推广和市场接受度。

2 财务表现分析

2.1 营收与盈利能力

橡果国际近期的财务表现呈现出收入环比改善但利润承压的特点。根据2025年半年报数据，公司上半年实现营收9.45亿元，同比下滑9.3%；归母净利润0.75亿元，同比大幅下滑55.2%。分季度来看，2025年第二季度公司收入4.4亿元，同比下降3.4%，降幅较第一季度有所收窄；但归母净利润仅0.22亿元，同比下降71.0%。

盈利能力方面，公司的毛利率和净利率均出现下滑。2025年第二季度毛利率为32.8%，同比下降1.6个百分点；净利率为4.9%，同比下降11.6个百分点。盈利能力下滑主要由于销售费用投入增加以及渠道结构调整的影响。2025年第二季度销售费用率高达20.0%，同比增加6.4个百分点，主要由于公司增加了品牌广告、展会费用和线上电商营销费用投入。

表：橡果国际主要财务指标变化趋势

2.2 现金流与资本结构

从现金流角度看，公司2025年第二季度每股营业现金流为0.69元，相比去年同期的0.02元有显著改善。这表明尽管净利润下滑，但公司主营业务现金流生成能力仍然相对稳定。同时，每股自由现金流为0.51元，相比去年同期的-0.14元也有所改善。

资本结构方面，公司2025年第二季度每股负债为21.8元，相比去年同期的24.79元有所下降；每股有息负债为13.69元，低于去年同期的16.74元。这表明公司正在优化负债结构，降低财务风险。同时，每股净资产为29.85元，虽然低于去年同期的36.16元，但仍处于相对健康水平。

3 行业前景与竞争格局

休闲食品行业是一个持续增长的市场，随着居民消费水平提升和消费习惯改变，健康、便捷、高品质的休闲零食需求不断增加。特别是坚果炒货类产品，因其具有一定的健康属性，近年来受到越来越多消费者的青睐。橡果国际作为行业内的主要参与者，其传统产品如青豆、蚕豆、瓜子仁等拥有稳定的消费群体，而综合果仁等新产品则顺应了消费升级趋势。

从区域市场发展来看，公司境外业务表现极为亮眼，2025年上半年境外收入0.44亿元，同比增长162.9%。这表明公司海外扩张战略初见成效，东南亚等新兴市场潜力巨大。相比之下，公司在国内部分区域市场表现不佳，如华北、西北、东北地区收入同比下降均超过30%。这种区域差异表明公司需要采取差异化策略应对不同市场的挑战。

竞争格局方面，休闲食品行业竞争激烈，既有全国性品牌也有地方性品牌。橡果国际的主要竞争对手包括台橡(2103)、南帝(2108)、申丰(6582)等企业。与竞争对手相比，橡果国际的优势在于产品品类丰富且渠道布局多元，但品牌影响力和产品创新力仍有待提升。

行业发展趋势方面，健康化、高端化、线上化是主要方向。消费者对休闲食品的健康属性关注度越来越高，更倾向于选择低盐、低糖、低脂且添加剂少的产品。同时，电商渠道和社交电商的兴起正在改变休闲食品的销售模式，公司需要积极适应这种变化，加大线上营销力度，提升线上渠道占比。

4 投资风险分析

投资橡果国际股票需要注意以下几方面风险：

• 食品安全风险：作为食品生产企业，食品安全是首要风险因素。一旦发生产品质量问题，可能对品牌形象和销售产生重大负面影响。公司需要建立完善的质量控制体系，确保产品符合相关法规和标准要求。
• 原材料价格波动风险：公司生产所需的主要原材料包括坚果、豆类等农产品，其价格受到气候、产量、市场供求等多种因素影响，波动较大。原材料价格上涨可能会挤压公司毛利率，影响盈利能力。公司需要通过期货套保、长期采购协议等方式管理原材料价格风险。
• 海外市场拓展不及预期风险：虽然公司境外业务增长迅速，但海外市场面临政策法规、文化差异、竞争环境等不确定因素。如果海外市场动销不及预期，可能会影响公司整体增长步伐。公司需要深入了解当地市场特点，制定有效的本土化策略。
• 渠道改革风险：公司正在推进渠道改革，部分商超渠道从经销转直营。这种转型短期内可能增加费用投入，影响盈利能力。如果渠道改革效果不及预期，可能无法带来预期的效率提升和收入增长。
• 市场竞争加剧风险：休闲食品行业竞争激烈，新进入者和现有竞争者可能通过价格战、产品创新等方式争夺市场份额。市场竞争加剧可能导致公司市场份额下滑或促销费用增加，影响盈利能力。

5 估值分析

基于开源证券的盈利预测，橡果国际2025-2027年预计实现利润2.5亿元、3.0亿元、4.1亿元，同比变化-34.3%、+21.6%、+35.7%。按此预测，当前股价对应PE分别为21.7倍、17.9倍、13.2倍。与行业平均估值水平相比，公司当前估值处于合理区间。

从历史估值角度看，公司当前市盈率低于历史平均水平，这反映了市场对公司短期业绩承压的预期。但随着公司渠道改革成效显现和海外业务持续放量，未来估值有望修复。

采用绝对估值法（DCF模型）分析，假设加权平均资本成本（WACC）为10%，永续增长率为3%，测算公司每股内在价值约为15-18元。与当前股价相比，存在一定的上行空间。

从市净率角度看，公司当前股价净值比为0.34倍，低于行业平均水平，表明股价可能被低估。但需要注意的是，低市净率也反映了市场对公司盈利能力下滑的担忧。

综合相对估值法和绝对估值法结果，我们认为橡果国际的合理估值区间对应2025年动态PE 20-25倍，对应股价区间为12-15元。

6 投资建议与策略

6.1 投资建议

基于以上分析，我们对橡果国际给予谨慎乐观的投资评级，具体建议如下：

• 短期观点（6个月内）：公司短期业绩仍面临压力，渠道改革和营销投入可能导致费用率保持高位，制约盈利能力改善。建议投资者耐心等待业绩拐点信号，如单季度收入增速转正或净利率企稳回升。
• 中期观点（1-2年）：随着渠道改革成效显现和海外业务持续放量，公司业绩有望逐步改善。预计2026年公司将重回增长轨道，净利润同比增长21.6%。当前估值水平为中长期投资者提供了较好的布局机会。
• 长期观点（3年以上）：公司海外市场空间广阔，东南亚市场潜力巨大。如果能够成功拓展海外市场并提升产品竞争力，长期成长空间可观。建议长期投资者关注公司海外业务进展和产品创新情况。

6.2 投资策略

对于不同风险偏好的投资者，我们提出以下差异化策略建议：

• 稳健型投资者：建议等待公司业绩企稳信号明确后再考虑介入，重点关注2025年三季度和四季度财报表现。可考虑在股价回调至10元以下时分批建仓。
• 成长型投资者：可以当前价位开始分批建仓，重点关注公司海外业务拓展进展和新品推广情况。建议将持仓比例控制在投资组合的5%以内，以管理风险。
• 短线交易者：关注公司季度财报发布和重要公告，把握业绩超预期或政策利好带来的交易性机会。注意设置止损位，控制风险。

6.3 关键监测指标

投资者应密切关注以下指标，以便及时调整投资策略：

• 月度营收数据：特别是境外业务收入和电商渠道收入增速；
• 毛利率和净利率变化：反映公司盈利能力的改善情况；
• 销售费用率变化：评估公司费用控制成效；
• 渠道改革进展：包括直营渠道占比和单店销售效率变化；
• 竞争对手动态：如同行业公司价格策略和新品推广情况。

结语：橡果国际目前正处于转型期，短期业绩承压但长期成长前景可观。建议投资者根据自身风险承受能力适当配置，并密切关注公司渠道改革成效和海外业务拓展情况。

免责声明：本报告基于公开信息分析，仅供参考，不构成任何投资建议。投资者应自主做出投资决策，并自行承担投资风险。市场有风险，投资需谨慎。