当升科技（300073）股票价值分析及投资建议报告

一、公司概况与行业地位

当升科技（300073.SZ）作为全球锂电正极材料行业的龙头企业，主营业务涵盖多元材料、磷酸（锰）铁锂、钠电材料、钴酸锂及多元前驱体等正极材料的研发、生产与销售，产品广泛应用于电动汽车、储能设施及3C电子产品领域。公司深耕行业二十余年，率先实现高比能量、高比功率动力锂电用镍钴锰酸锂（NCM）正极材料系列化产品开发，全球市场占有率持续领先，技术储备覆盖5-9系全系列高镍三元材料，并批量供应国际一线电池客户。

在行业地位方面，公司通过全球布局（中国、韩国、日本、欧美、东南亚、南亚等）构建了技术、质量、成本、服务及品牌的多维度竞争优势。2025年上半年，全球新能源乘用车销量同比增长31%，中国新能源汽车渗透率达44%，推动锂电池及正极材料行业进入高景气度周期。公司凭借与宁德时代、比亚迪、LG化学、SK On等头部客户的深度绑定，订单稳定性与回款质量显著优于行业平均水平。

二、财务表现与经营效率

1. 营收与利润增长

2025年上半年，公司实现营业收入44.32亿元，同比增长25.17%；归母净利润3.11亿元，同比增长8.47%。其中，第二季度单季营收25.24亿元，环比增长32.3%；归母净利润2.01亿元，环比增长81.3%。业绩增长主要受益于国际客户订单占比提升（Q2占比达60%）及磷酸铁锂业务放量。

2. 盈利能力分析

• 毛利率：2025年上半年毛利率为13.27%，同比下降5.85个百分点，主要受原材料成本波动及产品结构调整影响。第二季度毛利率回升至15%，环比提升4.1个百分点，显示成本管控能力改善。
• 净利率：上半年净利率为6.68%，同比下降10.84个百分点，反映期间费用（销售、管理、财务费用合计占比1.68%）及研发支出（2.23亿元，占营收4.98%）对利润的侵蚀。
• ROIC与ROE：2024年ROIC为2.67%，ROE为3.6%，资本回报率偏低，但第二季度资本开支达5亿元，环比激增369%，显示产能扩张加速。

3. 现金流与负债

• 经营性现金流：上半年净流入3.9亿元，同比下降15.2%，第二季度仅0.3亿元，环比下降92%，主要受存货增加（15.08亿元，同比增63.83%）及应收账款回收周期延长影响。
• 负债结构：短期借款较少，长期借款未披露，财务费用同比增31.91%，但整体负债压力较小，财务结构稳健。

三、核心竞争优势

1. 技术壁垒与客户绑定

• 高镍三元材料：公司8系、9系超高镍产品性能行业领先，已批量供应LG化学、SK On等国际客户，并与上述客户签订2025-2027年长期供货协议（合计12.7万吨）。
• 固态电池材料：硫化物全固态电池专用正极材料实现吨级出货，双相复合正极材料导入清陶能源、卫蓝新能源等客户，氧化物电解质年产百吨级中试线建成，硫化物电解质产线预计2025年底投产。
• 磷酸锰铁锂（LMFP）：作为磷酸铁锂升级版，能量密度提升15%-20%，已小批量供货储能及动力电池客户。

2. 全球化产能布局

• 芬兰基地：规划年产10万吨高镍三元材料，预计2025年下半年投产，主要服务欧洲市场（宝马、大众等车企规划2030年电动车占比超50%），规避欧盟碳关税及贸易壁垒。
• 国内产能：攀枝花基地首期二阶段8万吨磷酸铁锂产能将于2025年下半年投产，全年有效产能达15万吨（自有+代工），支撑铁锂业务翻倍增长。

3. 回收业务布局

2025年10月，公司联合北京北矿资环、邳州循环经济产业园及诚通科创基金设立合资公司，布局废旧锂离子电池回收业务，注册资本7.88亿元，公司持股10%。此举旨在构建闭环供应链，降低原材料成本波动风险。

四、风险因素与挑战

1. 行业周期性波动

新能源汽车及储能行业受政策（如欧盟2035年禁售燃油车、中国补贴退坡）及技术迭代影响显著，需求波动可能引发产能过剩风险。2025年上半年全球多元材料产量同比下降4.5%，显示行业供需格局变化。

2. 技术竞争压力

国内容百科技等企业加速高镍三元量产，技术差距逐步缩小，当升科技“技术溢价”优势减弱。若固态电池商业化进度滞后，公司可能面临技术路线切换风险。

3. 财务与运营风险

• 应收账款：上半年应收账款达27.20亿元，占最新年报归母净利润的576.52%，坏账风险需警惕。
• 存货减值：存货同比增63.83%，若下游需求不及预期，可能面临减值压力。

五、估值分析与投资建议

1. 估值水平

截至2025年10月17日，公司动态市盈率（TTM）为37.17倍，市净率2.53倍，总市值358.31亿元。对比行业平均水平，公司估值处于合理区间，但需关注盈利增长持续性。

2. 盈利预测

东吴证券预计2025-2027年公司归母净利润分别为7.0亿、8.4亿、11.4亿元，同比增48%、20%、36%，对应PE为34x、28x、21x。若芬兰基地及固态电池材料量产顺利，估值有望提升。

3. 投资建议

• 长期投资者：公司技术储备（固态电池、磷酸锰铁锂）及全球化布局（欧洲基地、回收业务）符合行业长期趋势，建议逢低布局，目标价可参考2026年30倍PE（对应股价约84元）。
• 短期交易者：需密切跟踪季度业绩及行业景气度变化，若第四季度新能源汽车销量超预期或固态电池材料放量，可把握波段机会。
• 风险提示：产能释放不及预期、原材料价格大幅波动、技术路线变更。

六、结论

当升科技作为锂电正极材料龙头，凭借技术壁垒、客户绑定及全球化布局构建了核心竞争优势。尽管短期面临毛利率下滑、应收账款高企等挑战，但中长期成长逻辑清晰。建议投资者结合自身风险偏好，在估值合理区间分批建仓，并持续跟踪公司技术落地及行业需求变化。