中国石化股票价值分析及投资建议报告

1 行业背景与公司概述

中国石油化工股份有限公司（简称中国石化，股份代码：600028.SH/00386.HK）是中国最大的一体化能源化工公司之一，主要从事石油与天然气的勘探、开发、生产和贸易、石油加工、石油产品生产、销售以及化工产品的生产与销售。公司业务覆盖整个石油化工产业链，从上游的油气勘探开发到下游的炼油化工和产品销售，形成了完整的产业布局。作为中国最大的三家石油石化企业（”三桶油”）之一，中国石化在国内外市场上具有显著的影响力和市场地位。

近年来，全球石油化工行业面临着多重挑战。新冠疫情后全球经济复苏乏力，地缘政治冲突持续，国际原油价格波动加剧，以及新能源替代趋势加速，这些因素共同导致了行业经营环境日趋复杂。特别是2023年以来，亚洲石化行业面临产能利用率偏低和需求增长放缓的双重压力，化工产品价差受到挤压，炼油利润率波动明显。中国作为全球最大的石化产品生产国和消费国，国内行业正经历”反内卷“政策调整期，旨在减少无序竞争和低效产能，推动行业向高质量发展转型。

中国石化凭借其一体化经营模式和规模优势，在行业调整期中展现出较强的抗风险能力。公司持续推动资产升级和产品结构优化，包括淘汰并重建小型裂解装置，降低炼厂开工率，将柴油转产航空煤油，以及提高合成橡胶等高利润下游产品产量。这些举措有助于公司在复杂市场环境中保持相对稳定的经营表现。

2 财务表现分析

2.1 近期业绩表现

中国石化在2025年第一季度的财务表现呈现出环比改善但同比承压的态势。根据公司财报数据，2025年第一季度，公司实现营业收入7354亿元人民币，同比减少6.91%，但环比增加3.86%；实现归母净利润132.64亿元，同比减少27.58%，但环比大幅增加118.66%。这种业绩表现反映出公司在面临行业挑战的同时，通过内部管理优化和运营效率提升，实现了季度间的业绩恢复。

值得注意的是，公司2025年第二季度的业绩预计将出现明显下滑。花旗银行研报指出，中石化2025年第二季净利润可能按季下降逾40%至约80亿元人民币，主要原因包括炼化业务亏损、市场库存损失以及勘探与开采表现疲弱。尽管如此，随着原油价格趋于稳定及核心炼油毛利小幅改善，分析师预计公司第三季业绩将出现反弹。

2.2 各板块业务表现

• 勘探与开发板块：2025年第一季度，该板块实现经营利润117亿元，同比下降8%。油气当量产量1.31亿桶，同比增长1.7%，其中原油产量同比下降0.8%，天然气产量同比增长5.1%。原油实现价格为71.5美元/桶，同比下降5.2%；自产气实现价格为1.91元/方，同比下降3.5%。这表明公司正在积极推动”稳油增气“战略，顺应能源清洁低碳化趋势。
• 炼油板块：2025年第一季度，炼油业务实现经营收益24.38亿元，环比大幅上升1804.69%，但同比下降69%。原油加工量6213万吨，环比上升0.84%。成品油方面，公司汽油、煤油产量同比增长，柴油产量同比下降，成品油收率为59.86%。炼油单位利润约为0.6美金/桶油当量，同比下降1.3美金/桶油当量，主要与成品油需求低迷以及油价下行带来的库存损失有关。
• 化工板块：2025年第一季度，化工业务实现经营收益-11.69亿元，虽然仍处于亏损状态，但同比已有所减亏。每吨乙烯贡献的EBIT为-302.77元/吨，环比亏损有所收窄。化工单位利润约为-0.4美金/桶油当量，亏损小幅收窄，可能与公司加大新产品、高附加值产品开发力度，以及副产品如石油焦、硫磺等涨价有关。
• 营销与分销板块：2025年第一季度，该板块经营利润40亿元，同比下降50%。成品油总销量5559万吨，同比下降7%。柴油消费疲弱，以及电动汽车快速发展，替代了部分汽油需求。为应对这一趋势，公司积极加快充换电站和加气站网络布局，车用LNG零售量达20.5亿方，同比增长116%，部分抵消了成品油销量下降的负面影响。

表：中国石化2025年第一季度主要业务板块表现

2.3 股息收益率

中国石化一直以高股息收益率著称，这对投资者构成重要吸引力。根据东吴证券测算，按73%的派息率计算，中石化A股股息率为5.8%，H股税前股息率高达9.0%（按20%扣税后为7.2%）。天风证券的预测更为乐观，假设70%的派息率，预计2025-2027年公司A股分红收益率分别为5.6%、5.7%、6.2%，H股对应为9.0%、9.2%、10.0%。稳定的高股息分红政策为中国石化提供了额外的投资价值和下行保护。

3 竞争优势与挑战

3.1 业务优势

中国石化在行业中拥有多项结构性优势，这些优势有助于公司在复杂的市场环境中保持竞争力：

• 一体化产业链优势：中国石化拥有覆盖上游勘探开发、中游炼油加工、下游营销分销的完整产业链条。这种一体化模式使公司能够在不同市场环境下优化资源配置，平衡各板块业绩波动，实现整体经营的稳定性。当上游油气价格下跌时，下游炼化和销售业务成本降低，盈利能力可能提升；而当上游价格上涨时，勘探开发板块又能贡献更多利润。
• 规模与市场地位优势：作为中国最大的石化企业之一，公司拥有巨大的炼油能力和广泛的零售网络。截至2024年底，中国石化在全国拥有超过3万座加油站，保持全球最大的加油站运营商地位。庞大的零售网络不仅确保了公司产品的销售渠道，还提供了稳定的现金流支持。
• 技术升级与产品优化能力：公司持续推动资产升级和产品结构优化。近年来，中国石化积极淘汰落后产能，重建小型裂解装置，降低炼厂开工率，将柴油转产航空煤油，并提高合成橡胶等高利润下游产品产量。这些举措有助于公司应对传统成品油需求见顶的趋势，向高附加值产品转型。
• 新能源转型布局：面对能源行业低碳化趋势，中国石化积极布局充换电业务、加氢站和可再生能源项目。2025年第一季度，公司充换电量和加气量同比大幅提升，车用LNG零售量达20.5亿方，同比增长116%。这显示出公司正在积极应对能源转型挑战，逐步从传统石油公司向综合能源服务商转变。

3.2 行业挑战与风险

尽管中国石化拥有多项优势，但公司仍面临着若干行业挑战和风险因素：

• 成品油需求达峰压力：随着电动汽车的快速发展和能源效率提升，中国成品油消费已经进入平台期甚至下降通道。2025年第一季度，公司成品油总销量5559万吨，同比下降7.1%，其中汽油产量同比微降0.2%，柴油产量同比下降13.9%。这种趋势可能持续对公司炼油和销售业务构成压力。
• 化工品毛利承压：尽管2025年第一季度化工业务亏损有所收窄，但亚洲石化行业产能利用率仍处低位，需求增长放缓。花旗银行报告认为，中国”反内卷”政策难以显著改善化工品价差。里昂证券也指出，中石化转型期比预期更长，2025年第二季盈利能力较弱。
• 原油价格波动风险：作为油气生产商和炼油企业，中国石化的盈利能力受到国际原油价格波动的显著影响。原油价格大幅波动可能导致库存损失和炼油毛利收缩。2025年第二季度业绩预期下滑的主要原因就包括炼化业务和市场库存损失。
• 新能源替代加速：电动汽车的普及和可再生能源成本的下降正在加速对传统石油产品的替代。这不仅影响成品油需求，也可能长期改变能源行业的竞争格局。中国石化需要投入大量资本用于业务转型和新能源布局，这可能短期内增加财务压力。

表：中国石化面临的主要风险及潜在影响

4 估值分析

4.1 绝对估值分析

基于多份券商研究报告的预测，中国石化2025-2027年的盈利预期呈现逐步复苏的趋势。国泰海通证券预计公司2025-2027年EPS分别为0.41、0.46、0.50元；东吴证券预计2025-2027年归母净利润分别为546、603、655亿元；而天风证券的预测相对保守，预计2025-2027年归母净利润为555、562、617亿元。差异主要源于各机构对原油价格走势和化工毛利恢复程度的不同假设。

采用贴现现金流（DCF） 估值法需要对中国石化的长期增长率、加权平均资本成本（WACC）和自由现金流做出假设。考虑到公司处于传统能源转型期，未来资本开支需求较大，假设长期增长率为2-3%，WACC为8-9%，则DCF估值结果大约在5-6元/股（A股）区间。不过，能源行业DCF估值对假设条件非常敏感，需谨慎使用。

4.2 相对估值分析

从相对估值指标来看，中国石化目前的估值水平处于历史较低区间。基于2025年4月28日收盘价，东吴证券测算公司A股PE分别为12.7、11.5、10.6倍（对应2025-2027年），H股PE分别仅为8.1、7.4、6.8倍。天风证券的测算也显示公司2025-2027年PE分别为12、12、11倍。这一估值水平低于市场平均水平，反映了投资者对能源行业前景的担忧。

从市净率（PB） 角度看，国泰海通证券报告指出，2025年公司BPS为6.90元，按照2025年BPS及1.0倍的PB，给予合理价值6.90元。当前公司A股股价对应的PB约0.7倍左右，H股更是只有0.5倍左右，均处于历史低位。

4.3 目标价与评级对比

各大机构对中国石化的目标价和投资评级存在明显分歧：

• 花旗银行：将中石化H股目标价由5.3港元下调至5.2港元，但仍维持正面看法，认为公司约6%的稳健股息收益率及潜在股份回购可提供支撑。
• 里昂证券：下调中石化H股目标价从4.6港元至4.5港元，A股目标价从6.5元下调至6.3元，维持”跑赢大市”评级。
• 摩根大通：对中石化维持”中性”评级，目标价由3.6港元升至4港元。
• 国泰海通证券：按照2025年BPS及1.0倍的PB，给予A股合理价值6.90元，维持”增持”投资评级。
• 东吴证券：维持”买入”评级，基于2025年4月28日收盘价，对应A股PE分别12.7、11.5、10.6倍，对应H股PE分别8.1、7.4、6.8倍。

表：主要机构对中国石化的评级与目标价（截至2025年9月）

5 投资建议与策略

5.1 投资建议

基于以上全面分析，对中国石化给出 “谨慎增持” 的投资评级，具体建议如下：

• 长期价值投资者：可以考虑逐步建仓中国石化，特别是H股（00386.HK），因其估值更低，股息收益率更高（税后约7.2%），提供了较好的下行保护和收益保障。公司稳定的高股息政策为长期投资者提供了持续的现金流回报。
• 短期趋势投资者：建议等待更好的介入时机，特别是等到2025年中期业绩公布后，可能提供更明确的基本面改善信号。短期内，公司股价可能继续受二季度业绩疲弱的影响。
• 风险承受能力较低的投资者：可以考虑等待行业复苏更明确的信号，如化工毛利持续改善、原油价格稳定上升等催化剂出现后再行介入。

5.2 投资组合配置建议

对于不同风险偏好的投资者，中国石化在投资组合中的配置建议如下：

• 保守型投资者：配置比例0-3%，主要作为股息收益型资产持有，关注H股更高股息率。
• 平衡型投资者：配置比例3-5%，作为价值型投资和行业周期复苏布局，兼顾股息收益和资本增值潜力。
• 进取型投资者：配置比例5-8%，作为能源行业转型和周期复苏的杠杆投资，但需密切关注行业基本面变化。

5.3 关键监测指标

投资者应密切关注以下关键指标，以评估中国石化的投资价值变化：

• 月度原油实现价格：影响上游勘探开发板块盈利的关键因素。
• 季度炼油毛利：反映炼油业务盈利能力的核心指标，影响公司整体业绩。
• 化工业务EBIT/吨：监测化工板块是否持续减亏或实现盈利的重要指标。
• 成品油销量变化：特别是柴油和汽油的销量趋势，反映需求变化。
• 股息支付率和收益率：确保公司维持高股息政策，提供稳定收益。

6 结论

中国石化作为中国石油化工行业的龙头企业，目前正处于行业周期底部和业务转型的关键时期。公司短期内面临需求疲软、化工毛利承压和新能源替代等挑战，导致业绩增长乏力。然而，公司拥有一体化产业链优势、规模效应和稳定的高股息政策，这些因素为投资者提供了较好的下行保护和长期投资价值。

基于当前估值水平，特别是H股大幅折价和高股息收益率，中国石化对长期价值投资者和收益型投资者具有吸引力。建议投资者采取分批建仓策略，优先考虑H股（00386.HK），以获取更高股息回报。未来6-12个月的目标价，A股为6.0-6.5元人民币，H股为4.8-5.2港元，潜在上涨空间约15-20%，加上股息收益率，总回报率可能达到20-25%。

投资者需密切关注行业”反内卷“政策效果、原油价格走势以及公司新能源转型进展，这些因素将影响中国石化的长期竞争力和投资价值。风险承受能力较低的投资者可以等待2025年第三季度业绩改善的确认信号后再行介入。