曲美家居（603818）股票价值分析及投资建议报告
——基于2025年半年度数据与全球化战略的深度解析
一、核心财务数据与行业地位
1. 2025年半年度财务表现
- 营收与利润：2025年上半年实现营业收入17.31亿元，同比下降3.97%；归母净利润-4686.02万元，同比减亏62.39%。其中，第二季度营收8.53亿元，归母净利润-4260.94万元，亏损幅度环比收窄。
- 盈利能力：毛利率36.57%，同比提升16.34个百分点；净利率-2.64%，同比改善62.78%。费用端三费（销售、管理、财务）合计6.72亿元，占营收比38.82%，同比增6.14%，显示成本控制仍需优化。
- 现金流与负债：货币资金/流动负债比35.09%，流动比率0.82，短期债务压力上升；有息资产负债率43.89%，需关注后续偿债能力。
2. 行业地位与竞争格局
- 板块排名：在家具板块54只股票中，2025年半年度营收排名第24位，处于中游水平。
- 核心竞争力：
- 全品类研发能力：覆盖成品家具、定制家具、软装等全品类，拥有“三定五审”（定价格、款式、材料，审方案、样品、工艺、图纸、价格）的研发体系。
- 全球化布局：通过控股Ekornes AS（持股94.89%），拥有Stressless、IMG等高端品牌，全球门店超7000家，覆盖欧美、日韩等市场。
- 柔性生产能力：国内基地实现定制家具柔性化生产，Ekornes工厂自动化率领先行业。
二、业务结构与增长驱动
1. 国内业务：改革与资产盘活
- 渠道优化：以经销为主、直营为辅，拓展工程、出口等多渠道。2025年推进大店形象升级，全国超200家独立门店提供全屋空间解决方案。
- 资产盘活：北京朝阳办公区实现满租，月租金收益提升；探索厂房、土地资产收益权融资，降低有息负债。
- 智能家居布局：推进智能家居项目落地，契合行业智能化趋势。
2. 海外业务：复苏与增长引擎
- Ekornes AS表现：
- 收入增长：欧美市场消费回暖，2025年上半年收入恢复增长，净利润显著提升。
- 成本优化：原材料价格下降，毛利率回升；非舒适椅品类（沙发、电动椅）销量提升，渠道下沉成效显著。
- 中国市场：品牌高端化策略见效，经销商动销同比大幅提升。
- 全球化优势：双引擎驱动（国内改革+海外复苏）抵御单一市场风险，Ekornes的全球化供应链（挪威、泰国、立陶宛等工厂）提升成本竞争力。
三、风险因素与挑战
1. 短期风险
- 债务压力：流动比率低于1，有息负债率较高，需关注偿债能力。
- 市场波动：国内消费需求疲软，海外市场需求存在不确定性。
- 费用控制：三费占比上升，需优化管理效率。
2. 长期风险
- 行业竞争：家具行业同质化严重，需持续创新以保持差异化优势。
- 政策风险：房地产调控、出口政策变化可能影响业务。
四、估值与投资建议
1. 估值分析
- 市盈率（TTM）：亏损状态，市盈率不适用。
- 市净率：1.20，低于行业平均水平，显示资产价值被低估。
- 总市值：26.43亿元，流通市值与总市值持平，股权质押比例12.3%，风险可控。
2. 投资建议
- 短期：谨慎观望。公司仍处于亏损状态，短期债务压力较大，需等待三季度财报确认盈利改善趋势。
- 中长期：增持评级。理由如下：
- 全球化布局：Ekornes AS的复苏为业绩提供支撑，海外市场增长潜力大。
- 国内改革：资产盘活、渠道优化、智能家居布局提升长期竞争力。
- 估值优势：市净率较低，若盈利改善，估值修复空间大。
- 目标价：参考行业平均市盈率（假设盈利转正后），结合公司成长性，给予6-12个月目标价区间4.5-5.0元（当前价3.85元，潜在涨幅17%-30%）。
五、操作策略
- 分批建仓：若三季度财报显示亏损收窄且现金流改善，可分批买入。
- 止损设置：若股价跌破3.5元（接近52周低点3.91元），需警惕进一步下行风险。
- 关注事件：
- 三季度财报（2025年10月31日披露）。
- 智能家居项目落地进展。
- 海外市场需求持续性。
风险提示：本报告基于公开信息整理，不构成投资建议。投资者需结合自身风险承受能力，谨慎决策。