申联生物（688098）股票价值分析及投资建议报告

一、公司概况与核心业务

申联生物（688098）是一家以“建设世界一流高科技生物公司”为使命的技术驱动型生物高新技术企业，依托多元化生物医药创新技术平台，重点开发经济动物、宠物、水产的预防、治疗及诊断生物制品，并战略布局人用生物制品领域。公司当前核心业务包括：

兽用生物制品：
- 已上市产品涵盖猪口蹄疫疫苗、猪圆环疫苗、猪瘟疫苗、牛羊口蹄疫疫苗、牛结节性皮肤病疫苗及系列兽医诊断制品。
- 在研管线包括猪口蹄疫O型/A型三联疫苗、猪瘟-伪狂犬病-蓝耳病三联疫苗、牛口蹄疫三联疫苗、宠物mRNA疫苗等，覆盖多联多价疫苗、宠物疫苗及水产生物制品。
- 2025年上半年，兽用生物制品收入占比达99.24%，毛利率为59.25%，显示其核心业务盈利能力稳定。
人用生物制品布局：
- 通过全资子公司参股世之源生物科技，战略布局创新药领域。世之源已开发三款单克隆抗体药物：
  - UB-421（艾滋病治疗）：通过阻断HIV病毒进入宿主细胞，降低耐药突变风险，已进入中国临床二/三期，研究成果发表于《自然·医学》《柳叶刀》等顶级期刊。
  - UB-221（抗过敏）：靶向IgE抗体，治疗慢性自发性荨麻疹，中国二期临床试验进行中，未来计划扩展至哮喘、食物过敏等领域。
  - UB-621（抗疱疹病毒）：针对HSV-1/HSV-2感染，聚焦反复发作的生殖器疱疹，海外临床二期研究启动中。

二、财务表现与关键指标

1. 2025年中报核心数据

营业收入：1.22亿元，同比下降3.68%，主要受宏观经济及养殖行业低位运行影响。
净利润：归母净利润-1286.97万元，同比亏损收窄62.71%；扣非净利润-1679.62万元，同比改善52.61%。
盈利能力：
- 毛利率58.79%，同比提升0.68个百分点，显示成本控制或产品结构优化成效。
- 净利率-12.36%，同比改善57.14个百分点，二季度单季归母净利润-984.98万元，同比上升69.5%，经营状况加速改善。
费用管控：
- 销售费用、管理费用、财务费用合计6598.5万元，三费占营收比54.21%，同比下降17.0个百分点。
- 销售费用同比下降27.61%，研发费用同比下降21.1%，主要因人力成本及市场推广费用减少。

2. 现金流与资产结构

货币资金：5307.62万元，同比下降61.62%，主要因购买和赎回结构性存款。
应收账款：2.84亿元，同比增长4.33%，显示回款压力加大。
长期股权投资：2103.40万元，同比增长1229.07%，因投资世之源生物科技。
固定资产与无形资产：
- 固定资产同比增长16.4%，因动物灭活疫苗车间通过GMP验收并转入固定资产。
- 无形资产同比增长16.34%，因猪瘟基因工程亚单位疫苗项目获得批准文号。

3. 估值与市场表现

股价走势：2025年8月20日至9月30日，股价波动区间为10.39元至14.75元，9月30日收盘价10.59元，总市值43.49亿元。
市盈率（TTM）：亏损状态，反映当前盈利尚未覆盖成本，但亏损幅度收窄显示改善趋势。
市净率：3.11倍，低于行业平均水平，显示估值具有一定安全性。

三、行业前景与竞争格局

1. 兽用生物制品行业

政策驱动：农业农村部《国家动物疫病强制免疫指导意见（2022-2025年）》推动规模化养殖比例提升，2024年中国生猪出栏量7.35亿头，规模化养殖率超60%，带动高端疫苗需求增长。
市场趋势：
- 多联多价疫苗成为主流，公司猪口蹄疫O型/A型三联疫苗、牛口蹄疫三联疫苗等在研产品符合行业趋势。
- 宠物疫苗市场爆发，2024年中国城镇宠物数量1.24亿只，宠物医疗市场规模3002亿元，公司宠物mRNA疫苗布局前景广阔。
- 水产疫苗需求增长，2024年水产养殖业产量超6800万吨，公司对虾玻璃苗弧菌病诊断试剂等水产生物制品潜力巨大。
竞争格局：行业集中度低，部分产品同质化，但具备技术创新、工艺优势和综合服务能力的企业（如申联生物）将主导市场。

2. 人用生物制品行业

创新药市场：全球单克隆抗体药物市场规模超2000亿美元，中国占比约10%，但增速超20%。UB-421、UB-221、UB-621等差异化产品有望填补临床空白。
政策支持：国家药监局优先审评、突破性疗法认定等政策加速创新药上市，世之源与美国NIH合作、研究成果发表于顶级期刊，显示其研发实力获国际认可。

四、投资逻辑与风险提示

1. 投资逻辑

短期（6-12个月）：
- 兽用生物制品业务稳定，多联多价疫苗及宠物疫苗上市将带动收入增长。
- 费用管控成效显著，亏损幅度持续收窄，2025年下半年有望实现单季盈利。
- 股价处于历史低位（52周低点4.53元），市净率3.11倍，估值具有安全边际。
中长期（1-3年）：
- 人用创新药进入收获期，UB-421、UB-221、UB-621若成功上市，将打开第二增长曲线。
- 动保与人用药协同发展，构建“兽用疫苗+宠物医疗+人用创新药”生态，提升综合竞争力。

2. 风险提示

研发风险：创新药临床试验存在不确定性，UB-421、UB-221、UB-621若研发失败，将影响估值。
市场竞争：兽用疫苗领域竞争加剧，若产品同质化严重，可能导致毛利率下降。
政策风险：兽药GMP认证、创新药审批政策变化，可能影响产品上市进度。
现金流风险：应收账款高企、货币资金减少，若回款持续恶化，可能影响运营。

五、投资建议

1. 目标价与估值

短期目标价：12-13元（对应2025年市净率3.5-3.8倍），基于兽用业务改善及估值修复。
中长期目标价：18-20元（对应2026年市净率4.5-5.0倍），基于人用创新药上市及业绩增长。

2. 操作建议

买入时机：当前股价10.59元，处于历史低位，若2025年三季度兽用疫苗销售超预期或人用药研发进展积极，可分批建仓。
持仓周期：建议中长期持有（1-3年），分享动保与人用药协同发展红利。
风险控制：设置止损位9.5元（下跌10%），若研发失败或现金流恶化，及时止损。

3. 适合投资者类型

价值投资者：关注低估资产修复，认可公司技术壁垒与行业地位。
成长投资者：看好人用创新药市场潜力，愿意承担研发风险以获取超额收益。
组合配置者：作为生物医药板块配置标的，分散行业风险。

六、结论

申联生物（688098）作为技术驱动型生物医药企业，在兽用生物制品领域具备领先优势，同时通过战略投资世之源生物科技，布局人用创新药领域，形成“动保+人药”双轮驱动格局。2025年中报显示，公司亏损幅度显著收窄，盈利能力改善，费用管控成效显著。尽管面临研发风险、市场竞争等挑战，但长期来看，公司有望通过多联多价疫苗、宠物疫苗及创新药上市实现业绩增长，估值具备提升空间。建议投资者关注三季度兽用疫苗销售数据及人用药研发进展，分批建仓，中长期持有。