天能股份（688819）股票价值分析及投资建议报告
——基于2025年半年度财报与行业趋势的深度解析
一、核心结论：短期承压，长期价值待释放
天能股份作为全球铅蓄电池龙头，2025年上半年营收209.17亿元（同比-3.26%），归母净利润8.69亿元（同比-27.26%），业绩短期承压。但公司通过技术储备（固态电池、钠离子电池）、政策红利（电动自行车“新国标”）、全球化布局（海外营收占比提升）构建长期壁垒。当前股价对应2025年预测PE约11倍，处于历史低位，具备估值修复潜力。
二、财务表现：短期波动，长期韧性
1. 收入结构：铅蓄电池主导，锂电亏损收窄
- 铅蓄电池：2025年上半年收入191.51亿元（占比91.6%），毛利率15.97%，贡献核心利润。政策端“以旧换新”补贴及“新国标”放宽整车重量限制（由55kg提升至63kg），直接拉动铅蓄电池需求，预计2025年下半年替换市场增速超15%。
- 锂电池：收入5.4亿元（占比2.6%），毛利率-2.75%，仍处于亏损状态。但公司通过整合产能、拓展工业动力（叉车、工程机械）、低速动力（电动摩托车）及通信备用电源领域，2025年Q3起亏损幅度收窄，预计2026年实现盈亏平衡。
2. 盈利能力：毛利率承压，费用管控待优化
- 毛利率：2025年上半年15.02%（同比-4.46pct），主要受锂电业务拖累及铅价波动影响。
- 净利率：4.25%（同比-23.73pct），三费占比3.65%（同比+3.85pct），其中财务费用因存款利率下行增长197.84%。
- 现金流：经营性现金流同比-23.89%，应收账款达19.79亿元（占归母净利润127.34%），需关注回款风险。
3. 资产负债：货币资金充裕，负债结构健康
- 货币资金：165.04亿元（同比+10.06%），覆盖有息负债79.8亿元（同比-1.38%）。
- 偿债能力：流动比率1.87，速动比率1.32，短期偿债压力可控。
三、行业分析：政策驱动与技术变革共舞
1. 铅蓄电池：政策红利释放，需求确定性高
- “以旧换新”政策：2025年延续实施，商务部数据显示，1-8月电动自行车以旧换新带动销量增长22%，天能作为龙头供应商，市场份额超40%。
- “新国标”落地：放宽整车重量限制后，铅蓄电池单车带电量提升30%，直接拉动替换市场。
2. 锂电池：技术迭代加速，细分市场突破
- 固态电池：公司类固态电池能量密度达511Wh/kg，已通过国家检测，2025年Q3起与头部车企联合测试，预计2026年量产。
- 钠离子电池：层状氧化物电芯能量密度160Wh/kg，聚阴离子储能电芯95Wh/kg，2025年H1斩获“钠电市场应用开拓先锋奖”，在储能及低速车领域实现商业化。
3. 全球化布局：海外业务起量，盈利空间打开
- 越南工厂：2025年7月试生产，日产能5000只，2026年自建工厂落地后年产能达1000万只。
- 海外销售：2024年海外营收2.96亿元（占比不足1%），2025年H1通过天津、无锡等地配套出口贸易额约6-7亿元，印尼、南亚、非洲等市场增速超50%。
四、技术储备：前沿领域卡位，构建长期壁垒
1. 固态电池：磐石系列（电摩）、追风系列（无人机）、脉动系列（商用机器人）已推出，2025年H2与一汽、大疆等客户联合测试，技术领先行业1-2年。
2. 钠离子电池：高性能层状氧化物电芯（160Wh/kg）及聚阴离子储能电芯（95Wh/kg）实现量产，成本较锂电低30%，2025年H1在储能市场渗透率提升至5%。
3. 氢燃料电池：2025年H1研发钠离子起停电池，解决寒冷地区启动难题，充电效率提升40%，填补国内技术空白。
五、估值与投资建议
1. 估值分析：历史低位，安全边际充足
- PE估值：当前股价对应2025年预测PE约11倍，低于行业平均15倍，处于上市以来分位数10%以下。
- PB估值：市净率1.94倍，低于行业平均2.5倍，反映市场对短期业绩波动的过度反应。
2. 投资建议：长期配置价值凸显
- 短期（6-12个月）：政策红利释放+铅蓄电池需求回暖，预计2025年Q4营收增速回升至5%+，目标价35元（对应2025年PE 14倍）。
- 长期（1-3年）：固态电池/钠电量产+海外工厂达产，预计2027年净利润达31.75亿元，复合增速20%+，目标价50元（对应2027年PE 15倍）。
3. 风险提示
- 政策风险：电动自行车“新国标”执行力度不及预期。
- 技术风险：固态电池量产进度延迟。
- 竞争风险：锂电厂商切入铅蓄电池市场。
六、结论：把握政策与技术双周期，静待价值重估
天能股份短期受锂电业务拖累，但铅蓄电池政策红利、前沿技术储备及全球化布局构成长期护城河。当前股价已充分反映悲观预期，建议投资者在30元以下分批建仓，分享行业集中度提升与技术变革红利。
（数据来源：公司财报、西南证券、国信证券、证券之星，截至2025年10月8日）