中央商场（600280）股票价值分析及投资建议报告

1 公司概况与行业背景

中央商场（股票代码：600280）是一家以百货零售和商业地产为主要业务的老牌上市公司，其历史可追溯至上世纪。公司业务主要集中在江苏省内，占据总收入的83%以上。近年来，在电商冲击和消费习惯变化的大背景下，传统百货零售业面临巨大挑战，而房地产市场的持续低迷更是对公司的业绩造成了双重打击。

从财务表现来看，中央商场近年来业绩波动较大。2025年中报显示，公司营业总收入为11.68亿元，同比下降11.96%；归母净利润为-876.74万元，由盈转亏，同比下降191.95%。这一数据落在公司此前业绩预告的区间内（预计2025年1-6月归属净利润亏损700万元至1050万元），反映出公司经营面临严峻挑战。

表：中央商场核心财务数据变化

财务指标	2025年中报数据	同比变化	2025年一季报数据	同比变化
营业总收入	11.68亿元	-11.96%	6.47亿元	+2.15%
归母净利润	-876.74万元	-191.95%	188.29万元	-69.76%
毛利率	51.53%	+1.89个百分点	50.16%	-13.12%
净利率	-0.8%	-256.77%	0.17%	-74.36%

公司的业务构成主要以百货零售为主，该业务贡献了86.96%的收入和96.84%的利润。商业地产板块占比相对较小，但受市场下行影响更大。当前，中央商场正面临传统零售下滑和地产市场低迷的双重行业逆风，这也是其近期业绩持续承压的主要外部原因。

2 财务表现分析

2.1 营收与利润表现

中央商场2025年上半年的财务表现凸显了公司面临的严峻挑战。从营收规模看，公司上半年实现营业收入11.68亿元，同比下滑11.96%。这一下滑趋势在第二季度尤为明显，单季度营收仅5.21亿元，同比下降24.87%，表明公司经营状况在二季度进一步恶化。值得注意的是，公司一季度营收还保持2.15%的同比增长，但到了中期则转为大幅下滑，反映出公司主营业务面临的内外部压力正在加大。

利润方面的情况更为严峻。2025年中报显示，公司归母净利润为-876.74万元，同比大幅下降191.95%，由盈转亏。扣除非经常性损益后的净利润为-672.25万元，同比下降153.10%。单季度看，第二季度归母净利润为-1,065.03万元，同比暴跌421.88%，创下近年来的最差季度表现。这种增收不增利甚至营收利润双降的局面，反映出公司在成本控制和业务转型方面面临巨大挑战。

2.2 现金流与资产负债状况

中央商场的现金流状况呈现出复杂多变的特点。2025年中报显示，公司每股经营性现金流为0.14元，同比大幅增长80.43%，这一改善主要源于本期支付的各项税费较同期减少。然而，若从更长期的视角审视，公司近3年经营性现金流均值/流动负债仅为5.53%，表明公司现金流对债务的保障能力极其有限。

在资产负债方面，中央商场面临的结构性问题更为突出。截至2025年中期，公司流动比率仅为0.54，远低于行业安全水平（通常认为大于1.5较为安全），反映出公司短期偿债能力严重不足。更有甚者，公司的有息资产负债率已达54.81%，有息负债总额高达59.91亿元，较2024年同期还增长2.21%，在业绩亏损的情况下债务负担不减反增。

同时，公司的财务费用负担沉重，财务费用/近3年经营性现金流均值高达71.68%，意味着公司大部分经营现金流都被用于支付财务费用，严重制约了企业的经营灵活性和投资能力。此外，公司的存货/营收比率高达180.15%，表明公司存在较大的库存压力，特别是地产板块的存货减值风险不容忽视。

表：中央商场关键财务指标与风险点

财务指标类别	具体指标	2025年中报数据	风险程度
盈利能力	净利率	-0.8%	高
偿债能力	流动比率	0.54	高
负债结构	有息资产负债率	54.81%	高
费用负担	财务费用/经营现金流	71.68%	高
资产质量	存货/营收	180.15%	中高

2.3 历史财务绩效回顾

从历史视角看，中央商场的财务表现一直波动较大。根据公开数据，公司上市以来已有24份年报，亏损年份达5次。近10年来，公司的投资回报率中位数（ROIC）仅为2.9%，资本回报率一直不强。其中最差年份2019年的ROIC低至-2.78%，投资回报极差。

回顾近三年的业绩预告数据，可以发现中央商场的业绩波动与宏观环境紧密相关。2021-2023年疫情期间，公司业绩受到严重冲击；2023年上半年曾出现短暂复苏，实现小幅盈利；但2024年以来，受零售消费下滑及地产市场低迷的双重影响，公司业绩再次大幅下滑，2024年全年预计亏损1.25亿元至1.88亿元，2025年上半年则延续了亏损态势。

这种周期性波动的业绩表现反映出公司对宏观环境变化的敏感性较高，抗风险能力相对较弱。同时也说明公司目前的业务模式缺乏足够的韧性，在面对行业逆风时难以维持稳定的财务表现。

3 业务模式与竞争优势评估

3.1 主营业务结构分析

中央商场的业务结构相对集中，主要分为百货零售、商业地产和服务类业务三大板块。根据2025年中报数据，百货零售是公司的绝对主力业务，实现收入10.15亿元，占总收入的86.96%，贡献利润占比高达96.84%，毛利率为57.38%。这一毛利率水平在传统零售行业中并不算低，反映出公司在百货经营方面仍有一定的品牌溢价和运营效率。

商业地产板块实现收入1.39亿元，占比11.94%，但毛利率仅为4.42%，远低于百货零售业务，反映出地产板块在当前市场环境下的盈利困境。服务类收入仅为1,287.22万元，占比1.10%，对公司整体业绩影响有限。

从业务结构来看，中央商场过于依赖百货零售业务，而该业务正面临电商分流和消费习惯改变的冲击。公司在中报中明确提到，“报告期受传统商超渠道消费下滑的影响，公司百货零售销售下降，导致营业收入和毛利同比减少”。此外，地产板块的持续低迷也对公司业绩形成了拖累。

3.2 区域分布与集中度风险

中央商场的业务布局存在明显的区域集中特点。根据2024年年报数据，公司收入中83% 来自江苏地区，安徽、湖北、山东、河南等地区合计占比约16.49%。这种高度区域集中的业务布局既是一把“双刃剑”。

从积极方面看，区域集中有利于公司深耕当地市场，利用品牌知名度和规模优势降低运营成本。中央商场作为江苏地区的老牌百货企业，在区域内具有一定的品牌影响力和消费者认知度。

但从风险角度考量，过度依赖江苏市场使公司面临较高的区域经济波动风险。如果江苏省经济增长放缓或零售市场竞争加剧，公司将直接受到冲击。此外，区域集中也限制了公司的成长空间，使其难以享受全国其他地区消费增长的红利。

3.3 竞争优势与劣势评估

在当前零售行业大变局的背景下，中央商场的竞争优势与劣势都十分明显：

竞争优势方面：

区域品牌优势：作为老牌百货企业，在江苏地区具有一定的品牌认知度和消费者基础。
商业地产协同：尽管地产业务目前表现不佳，但商业地产与百货零售的协同效应仍可能在未来市场回暖时发挥价值。
门店网络价值：实体门店网络虽面临挑战，但在体验式消费方面仍具有不可替代的价值。

竞争劣势方面：

业务模式传统：过度依赖传统百货零售模式，面对电商和新零售业态的冲击应对不足。
数字化转型缓慢：相较于行业领先企业，公司在数字化转型和线上线下融合方面进展相对缓慢。
成本结构刚性：三费（销售、管理、财务费用）占营收比高达46.54%，反映出公司成本结构刚性较强，在营收下滑时难以快速调整。
债务负担沉重：如前所述，高有息资产负债率和财务费用占比严重制约了公司的经营灵活性。

证券之星的财报分析工具指出，“公司业绩主要依靠营销驱动。需要仔细研究这类驱动力背后的实际情况”。这表明公司的竞争优势可能不够持续，需要从营销驱动向更多元化的增长驱动转变。

4 估值水平与投资价值分析

4.1 相对估值分析

从相对估值角度看，中央商场目前的估值水平存在较大分歧。截至最新数据，公司市盈率（TTM）为亏损状态，市净率（MRQ）为6.28倍，这一水平远高于零售行业平均水平。通常而言，传统零售业的市净率多在1-2倍之间，中央商场的高市净率反映出市场对其净资产质量存在担忧，或者说股价相对净资产存在高估。

从市销率（PS）角度分析，中央商场当前总市值约为41.52亿元，2025年上半年营收为11.68亿元，以此估算全年营收约23-25亿元，对应的市销率约为1.7-1.8倍。这一水平在传统零售业中属于偏高区间，尤其考虑到公司营收呈下滑趋势，当前的市销率估值可能未能充分反映公司面临的风险。

与行业同类公司相比，中央商场的估值水平缺乏明显优势。一方面，公司面临业绩亏损、债务高企等多重问题；另一方面，市场似乎仍未完全消化这些负面因素，估值调整不够充分。这也解释了为何证券之星给出的估值分析提示“中央商场行业内竞争力的护城河较差，盈利能力较差，营收成长性较差，综合基本面各维度看，股价偏高”。

4.2 绝对估值与DCF分析

从绝对估值角度，由于中央商场当前处于亏损状态，且未来盈利前景存在较大不确定性，进行传统的现金流折现（DCF）估值面临较大挑战。然而，我们可以从清算价值或重组价值的角度进行粗略估算。

截至2025年中期，公司每股净资产为0.59元，而当前股价在3.68元左右，约为净资产的6.2倍。这一溢价理论上反映了市场对公司未来盈利能力的预期，但结合公司连续亏损的实际情况，这种溢价率可能过高。

若考虑公司存货和投资性房地产等资产的实际变现价值可能低于账面值，以及高额负债的压力，公司的实际清算价值可能低于账面净资产。这也是为什么尽管股价高于净资产，但市场仍认为公司估值偏高的原因。

4.3 投资价值综合评估

综合来看，中央商场当前的投资价值主要取决于以下几个方面：

业务转型可能性：公司是否能够成功实现从传统百货向新零售模式的转型，是其长期价值的关键变量。
债务重组机会：若公司能够通过债务重组减轻财务负担，将显著改善其价值基础。
行业复苏弹性：如果零售业和地产业出现超预期复苏，公司可能具备较高的业绩弹性。
资产价值重估：公司持有的商业地产和其他投资资产在市场回暖时可能面临价值重估。

然而，在当前时点，这些积极因素大多尚未显现，而公司面临的挑战更为明确和紧迫。因此，从价值投资的角度，中央商场目前的安全边际不足，风险补偿不够充分。

表：中央商场与同业估值比较（估算）

公司名称	市盈率（TTM）	市净率（MRQ）	市销率（TTM）	股息率
中央商场	亏损	6.28倍	约1.7倍	无分红
行业平均	15-20倍	1-2倍	0.8-1.2倍	2-3%
行业领先企业	20-25倍	2-3倍	1.5-2倍	3-5%

5 风险因素识别

5.1 财务风险

中央商场面临的多重财务风险是其当前最突出的问题：

短期偿债风险：公司流动比率仅0.54，远低于安全水平，货币资金/流动负债仅为5.92%，表明公司短期偿债能力严重不足，可能面临流动性危机。
债务结构风险：有息资产负债率已达54.81%，有息负债总额/近3年经营性现金流均值高达14.37倍，债务负担沉重，且结构调整难度大。
盈利能⼒⻛险：公司净利率已降为-0.8%，ROIC仅为1.84%，资本回报率不强，盈利能力持续弱化。
现金流风险：尽管每股经营性现金流有所改善，但近3年经营性现金流均值/流动负债仅为5.53%，现金流对债务的保障能力极弱。

这些财务风险相互关联、相互强化，形成了负向循环。高负债导致高财务费用（财务费用/近3年经营性现金流均值已达71.68%），侵蚀利润；盈利下降又进一步加剧融资困难，使债务问题更加严重。

5.2 经营与行业风险

在经营和行业层面，中央商场同样面临严峻挑战：

行业衰退风险：传统商超渠道消费持续下滑，公司百货零售销售明显下降。这种下滑是结构性而非周期性的，意味着传统零售模式可能面临长期挑战。
业务单一风险：公司过度依赖百货零售业务，该业务贡献了86.96%的收入，在新零售时代面临巨大转型压力。
地产市场风险：公司地产板块受行业整体下行影响，收入结转减少，且存在存货减值风险。
区域集中风险：公司业务高度集中于江苏地区（占收入83.51%），区域经济波动对公司业绩影响较大。

这些经营风险反映出中央商场的业务模式已与当前市场环境出现脱节，转型压力巨大但转型路径不够清晰。证券之星指出，“公司业绩主要依靠营销驱动”，而缺乏更深层次的竞争优势，这在行业变革期尤为不利。

5.3 宏观与治理风险

在宏观和公司治理层面，中央商场也面临不小挑战：

宏观经済波动风险：消费零售业对宏观经济变化较为敏感，经济增速放缓和消费信心波动直接影响公司业绩。
政策调整风险：房地产调控政策、零售业监管政策等变化都可能对公司经营造成影响。
公司治理风险：公司上市25年以来，已有5个亏损年份，反映出公司治理和战略规划方面可能存在不足。
战略转型风险：公司面临迫切的业务转型需求，但转型方向、资源和能力建设都存在不确定性。

这些风险因素叠加，使中央商场的投资前景充满挑战。投资者需要清醒认识到，公司面临的问题是系统性和结构性的，而非短期周期性波动所能解释。

6 投资建议与总结

6.1 投资建议及依据

基于以上全面分析，我们对中央商场（600280）给出“卖出”或“回避”的投资建议，主要依据如下：

基本面持续恶化：公司2025年中报显示营收下降11.96%，净利润由盈转亏，同比下降191.95%，基本面恶化趋势明显。第二季度单季度业绩下滑幅度更大（营收下降24.87%，净利润下降421.88%），表明负面前景正在加速而非减缓。
债务风险高企：公司流动比率仅0.54，有息资产负债率高达54.81%，财务费用/经营现金流达71.68%，短期偿债压力巨大，存在流动性危机风险。
行业前景黯淡：传统百货零售业面临电商分流和消费习惯改变的双重冲击，这种冲击是结构性的而非周期性的。公司主营的百货业务缺乏有效的转型策略，未来复苏前景不确定性强。
估值安全边际不足：尽管公司股价已从高位回落，但相对于其业绩表现和资产质量，当前估值（市净率6.28倍）仍缺乏足够安全边际。在业绩亏损的情况下，传统的估值指标已失效，但从清算价值角度看，股价仍高于净资产，但资产质量存在疑问。
负面催化剂明确：公司预计2025年1-6月扣非净利润亏损480万元至830万元，业绩预告区间已经兑现为实际亏损，且下半年业绩改善的可见度低。

6.2 关键观察指标

对于仍关注该公司的投资者，建议密切跟踪以下关键指标的变化，作为投资决策的参考依据：

营收增速转正信号：特别是同店销售增速的改善，这是零售业复苏的首要指标。
债务重组进展：任何减轻债务负担的举措都将显著改善公司财务结构。
现金流实质性改善：经营性现金流持续改善并能够覆盖财务费用是公司走向健康的重要标志。
转型战略清晰化：公司需要提出清晰可行的业务转型战略，特别是线上线下融合发展的具体路径。

6.3 未来可能催化剂

中央商场未来股价的主要可能催化剂包括：

行业政策支持：若国家出台大力度的传统零售业支持政策，可能暂时改善行业预期。
资产重组举措：公司出售部分资产缓解债务压力，或引入战略投资者进行重组。
债务重组进展：与债权人达成债务重组协议，减轻财务负担。

然而，这些催化剂更多属于外部因素或一次性事件，难以根本改变公司的经营困境。投资者应等待更明确的基本面改善信号再做投资考虑。

6.4 总结

中央商场（600280）作为一家老牌百货零售企业，正面临传统业务衰退和财务结构失衡的双重挑战。在电商分流、消费习惯改变的行业大背景下，公司传统百货业务模式面临巨大压力，叠加房地产市场的持续低迷，使公司业绩持续承压。

从投资角度看，公司当前估值安全边际不足，基本面恶化趋势明显，债务风险高企，建议投资者采取“卖出”或“回避”策略。如有投资者仍考虑长期关注，需密切跟踪公司业务转型进展和债务结构改善情况，等待更明确的基本面复苏信号再作投资决策。

在零售业大变局的时代，传统百货企业需要的是根本性的业务模式重构，而非简单的战术调整。中央商场能否在这场变革中找到新的生存与发展之道，仍需时间和实践检验。