宝利国际（300135）股票价值分析及投资建议报告
报告日期：2025年10月20日
一、核心结论
宝利国际当前处于传统业务衰退与半导体转型的关键博弈期。短期受现金流紧张、债务压力及转型不确定性影响，股价波动性较高；中长期若半导体资产整合成功（如宏泰科技控股或安芯电子注入），估值存在重估空间。投资建议：激进型投资者可分阶段布局，关注资产注入进展及半导体业务订单数据；保守型投资者建议待转型成效明确后介入。
二、公司基本面分析
1. 传统业务现状：衰退周期中的挣扎
- 沥青业务：受基建投资放缓及房地产低迷影响，2025年上半年营收同比下降54.61%，毛利率仅0.89%，接近盈亏平衡线。国内沥青表观消费量同比下降12%，预计全年需求持续萎缩。
- 通用航空业务：机队老化导致运营成本高企，公司已转向轻资产模式，2025年处置大部分飞机资产，航空业务收入占比降至3%，难以贡献核心利润。
- 财务恶化：
- 2025年中报显示，归母净利润亏损688.24万元，同比降幅达170.28%；
- 货币资金/流动负债比率仅28.09%，有息资产负债率33.05%，应收账款占净利润比高达1153.67%，现金流压力显著；
- 经营活动现金流净额连续两季度为负，2025年上半年达-1.62亿元。
2. 转型逻辑：国资入主与半导体赛道红利
- 国资战略赋能：池州投科（市国资委控股）收购后，明确将宝利国际打造为地方新兴产业资本平台，计划注入安芯电子（IDM模式功率半导体企业），并提供20亿元新质生产力基金支持。
- 半导体布局进展：
- 已完成宏泰科技2.6354%股权收购，获得回购权、优先认购权等核心权利，为深度参与产业链奠定基础；
- 宏泰科技2025年营收同比增长超40%，订单同比暴涨400%，客户覆盖昆仑芯、比亚迪、长电科技等头部企业，国内市场占有率提升至8.3%，位列国产厂商前三。
三、半导体业务价值解析
1. 宏泰科技：国产替代的核心抓手
- 技术壁垒：
- 产品矩阵覆盖SoC测试机（MS8800高端款、MS8000中高端款）、晶圆分选机等，MS8000性能对标国际主流设备，性价比高30%-50%；
- 新一代封装分选系统通过台积电CoWoS工艺认证，切入HBM存储芯片测试赛道，单台设备价值量较传统封装提升3-5倍；
- 拥有84项国内外专利，全自研底层架构，规避海外制裁风险。
- 市场表现：
- 2024年营收同比增长超40%，2025年上半年数据推算全年营收约3亿元，优于长川科技、华峰测控IPO前规模；
- 客户覆盖算力芯片、车规芯片及封测龙头，订单交付进度成为短期股价催化剂。
2. 估值重构潜力
- 行业对比：半导体测试设备行业平均PS约15-20倍，若宝利国际2026年实现宏泰科技控股（假设营收5亿元），仅该板块对应估值可达75-100亿元，较当前市值（39.91亿元）存在显著重估空间。
- 风险溢价：需警惕技术迭代风险（如MS8800量产进度）、资本运作风险（宏泰科技独立IPO或安芯电子整合难度）及行业周期性波动。
四、关键风险点
- 资金链断裂风险：2025年中期每股经营性现金流-0.18元，研发费用同比削减51.9%，后续增持宏泰科技或注入安芯电子需大规模资金，可能引发流动性危机。
- 转型不及预期风险：
- 宏泰科技高端测试机复杂信号处理能力仍需优化；
- 安芯电子需解决科创板IPO终止后的业务调整问题；
- 半导体行业周期性显著，若2026年下游封测厂资本支出增速放缓，将直接影响业绩。
- 市场情绪波动：近期主力资金呈流出状态，5日共流出-7732.58万元，投资者需警惕短期股价回调压力。
五、投资建议与策略
1. 分阶段布局逻辑
- 短期（3-6个月）：跟踪宏泰科技订单交付进度、安芯电子资产注入审批进展，若出现实质性合作协议签署或政府资金到位公告，可轻仓参与。
- 中期（6-12个月）：重点关注MS8800量产情况、池州国资20亿元基金落地进度，若半导体业务营收占比突破20%，可逐步加仓。
- 长期（1-2年）：验证半导体业务盈利能力，若SoC测试设备市场占有率提升至15%以上，且传统业务亏损收窄，可重仓持有。
2. 风险对冲建议
- 设置5%-8%的止损线，防范资金链断裂引发的系统性风险；
- 搭配半导体行业ETF对冲技术迭代风险，降低单一标的波动影响。
六、技术面与资金面辅助判断
- 技术面：近期股价在4.21-4.45元区间震荡，10月20日放量上涨2.85%，量比达2.77，显示资金短期介入迹象，但需突破4.5元压力位方可确认趋势。
- 资金面：委比-4.47%，外盘/内盘比为0.5，显示卖方压力仍存，需关注后续主力资金流向是否逆转。
风险提示：本报告基于公开信息整理，不构成直接投资建议。投资者应结合自身风险承受能力，谨慎决策。