五芳斋（603237）

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五芳斋（603237）股票价值分析及投资建议报告

一、公司概况

五芳斋（603237）是全国首批“中华老字号”企业，主营业务为以糯米食品为主导的食品研发、生产和销售，产品涵盖粽子、月饼、青团、汤圆等节令食品，绿豆糕、桃酥、面包等烘焙食品，以及烧卖、馄饨、饭团等速冻食品。公司依托嘉兴、成都两大生产基地，构建了覆盖全国的商贸、连锁门店、电商的全渠道营销网络。截至2025年6月30日，公司通过直营、合作经营、加盟、经销等方式共建立了496家门店，主要分布于长三角、武汉及澳门等地区。

二、行业分析

（一）粽子行业

2025年中国粽子行业市场规模预计达到110亿元，增长率保持在7%左右。行业增长的核心驱动力包括：

  1. 政策支持：国家《提振消费专项行动方案》明确提出推动传统产业升级，激发内需活力。
  2. 健康化转型：41%的消费者关注粽子健康属性，低糖低脂类产品需求显著提升。
  3. 消费场景扩展：粽子从节令食品向日常主食延伸，华东地区早餐渗透率提高，便利店即食粽复购率提升40%。

（二）烘焙食品行业

2025年中国烘焙食品零售市场规模预计达6110.7亿元，同比增长8.8%。行业呈现以下特征：

  1. 消费群体特征：女性主导消费，中高收入群体为核心客群，健康需求持续升级。
  2. 细分市场潜力：中式糕点、新中式糕点成为新热点，网红探店、KOL推荐等营销方式推动市场增长。

（三）速冻食品行业

速冻食品凭借便捷性、长保质期及品类多元化优势，已深度渗透中国消费市场。2025年3月数据显示，60.99%的消费者频繁购买速冻食品，传统速冻米面制品以43.24%的偏好占比主导市场。

三、财务分析

（一）2025年半年度业绩

  1. 营收与利润：
    • 营业总收入15.92亿元，同比增长0.66%，增速缓慢。
    • 归母净利润1.95亿元，同比下降16.70%；扣非净利润1.89亿元，同比下降16.26%。
    • 第二季度营业总收入13.49亿元，同比下降1.84%；归母净利润2.4亿元，同比下降20.95%。
  2. 盈利能力：
    • 毛利率41.02%，同比下降8.47个百分点；净利率12.24%，同比下降16.82个百分点。
    • 三费合计3.59亿元，占营收比22.57%，同比下降5.33个百分点，费用控制有所改善。
  3. 现金流与资产质量：
    • 货币资金5.9亿元，较2024年同期下降36.19%。
    • 应收账款3.75亿元，较上年同期增长9.25%，占最新年报归母净利润比例高达263.82%，回款压力较大。
    • 每股净资产9.17元，同比下降33.08%；每股经营性现金流2.09元，同比下降43.27%。

（二）业务结构

  1. 粽子系列：
    • 主营收入13.31亿元，占总收入的83.61%，毛利率42.46%。
    • 2024年粽子收入15.79亿元，同比下降18.64%，销量减少1.14万吨。
  2. 其他业务：
    • 蛋制品、糕点及其他产品收入1.88亿元，占比11.81%，毛利率23.79%。
    • 餐食系列收入7084.89万元，占比4.45%，毛利率58.48%，盈利能力较强但规模较小。

四、业务调整与战略方向

（一）产品创新

  1. 推出短保真空粽、锁鲜粽等新品，满足健康化、便捷化消费需求。
  2. 加强与山姆、开市客等高端商超合作，提升品牌溢价能力。

（二）渠道拓展

  1. 电商渠道收入同比增长，线上销售网络覆盖天猫、京东、抖音等主流平台。
  2. 计划2025年在新加坡开设2家门店，拓展海外市场。

（三）成本控制

  1. 调整非一线岗位安排，优化人力成本结构。
  2. 通过集中采购、寻源采购等方式，确保原料可追溯并控制采购成本。

五、风险分析

（一）业务单一性风险

粽子收入占比超70%，月饼等第二增长点增速放缓，业务季节性明显（一季度通常亏损）。

（二）库存与渠道风险

  1. 2024年粽子库存同比增加33.82%，华东地区经销商减少114家，渠道整合导致收入波动。
  2. 应收账款高企，占利润比例超200%，回款周期延长可能引发流动性风险。

（三）市场竞争风险

传统节令食品同质化严重，代工模式（占16.43%）曾出现食品安全问题，影响品牌形象。

六、投资建议

（一）短期（6-12个月）

  1. 股价表现：2025年9月30日收盘价17.51元，总市值34.52亿元，市盈率（TTM）33.47倍，市净率1.91倍。
  2. 交易策略：
    • 若股价跌破16元（接近2024年9月低点15.96元），可分批建仓，目标价18-19元（对应52周高点22.01元的80%-85%）。
    • 关注换手率变化，若单日换手率突破15%且股价收阳，可能为主力吸筹信号。

（二）中长期（1-3年）

  1. 成长逻辑：
    • 粽子健康化转型（低糖低脂）和消费场景扩展（日常主食）提供增量空间。
    • 烘焙食品和速冻食品业务若能突破第二增长曲线，估值有望重塑。
  2. 风险提示：
    • 若2026年粽子收入占比仍超70%，且新品培育不及预期，需警惕增长停滞风险。
    • 关注应收账款周转率，若持续低于行业均值（如3次/年），可能引发现金流危机。

（三）综合评级

持有：当前估值处于历史中低位，但业务单一性和季节性风险需持续跟踪。建议投资者结合自身风险偏好，在股价回调至16-17元区间分批配置，目标价18-19元，止损位15.5元。

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